Финансовое моделирование инвестиционных проектов

| И  ДЕЛО |

Москва | 2020

 
 

А. Е. Олькова

 

Финансовое 
моделирование 
инвестиционных 
проектов

Учебно-методическое 
пособие

Олькова, А.Е.
Финансовое моделирование инвестиционных проектов: учебно-методическое пособие / А.Е. Олькова. — Москва : Издательский дом «Дело» РАНХиГС, 
2020. —  80 с. — ISBN 978-5-85006-237-8.

  

В учебно-методическом пособии излагаются принципы и технологии финансового моделирования инвестиционных проектов. Рассматривается структура 
типичной финансовой модели инвестиционного проекта и алгоритм ее разработки. Особое внимание уделено использованию инструментария MS Excel 
в подготовке моделей.
Пособие предназначено для студентов бакалавриата и магистратуры, а также 
практиков, желающих освоить технологию финансового моделирования инвестиционных проектов.

ISBN 978-5-85006-237-8  

 
УДК 336
ББК 65.263   

© ФГБОУ ВО «Российская академия народного хозяйства
и государственной службы при Президенте Российской Федерации», 2020

УДК 336  
ББК 65.263   
      О56

О

Содержание

Введение   .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 5

Понятие и принципы разработки финансовой модели проекта.  . 7

1. Панель управления (Dashboard).  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 13

2. Вводные данные (Inputs)  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 17

3. Капитальные затраты (Capex) .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 21

4. Производство и продажи (Production and Sales)  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 24

5. Операционные расходы (Opex)  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 26

6. Оборотный капитал (Working Capital).  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 28

7. Налоги (Taxes)   .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 34

8. Финансирование (Funding).  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 42

9. Отчеты (Reports) .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 49

10. Оценка эффективности проекта (Valuation) .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 57

11. Оценка рисков (Risk Assessment)  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 67

Список литературы   .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 75

Приложение  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  .  . 77

Введение

В современных условиях финансовая модель является неотъемлемой частью любого инвестиционного проекта. Составление финансовой модели проекта преследует ряд целей. Во-первых, она используется проектантом для обобщения и структурирования информации, содержащейся 
в других разделах проекта, прогнозирования финансовых 
результатов и анализа влияния факторов внешней среды на 
результаты проекта. При составлении финансовой модели 
проектант формулирует ее основные допущения, выявляет 
потребность в активах, необходимых для реализации проекта, прогнозирует будущие доходы и расходы по операционной деятельности, рассчитывает денежные потоки и выявляет потребность в привлечении источников финансирования. Подготовка финансовой модели в соответствии 
с наилучшими прак тиками минимизирует возможные 
ошибки в расчетах, влияющие на принятие инвестиционных и финансовых решений. Во-вторых, финансовая модель 
является источником информации для внешних пользователей, принимающих решение о вложении капитала в проект. Грамотно составленная финансовая модель повышает 
шансы получения банковского кредита или долевого финансирования.
Целью данного учебно-методического пособия является освоение принципов и технологии финансового моделирования. 
С учетом поставленной цели можно выделить следующие задачи:

• понимание места финансового моделирования в целостном процессе делового проектирования;



Ф   

• освоение общих принципов конструирования финансовых моделей;
• изучение структуры финансовой модели;
• ознакомление с требованиями к сбору и оформлению 
исходных данных для построения модели;
• освоение алгоритмов построения всех разделов финансовой модели инвестиционного проекта;
• приобретение навыков автоматизации процесса финансового моделирования с использованием MS Excel.

Структура пособия построена по принципу выделения основных блоков финансовой модели: исходные данные (допущения), прогноз инвестиций в основные средства и нематериальные активы, прогноз объемов производства и продаж, 
расчет операционных издержек, определение потребности 
в оборотном капитале, прогноз налоговых платежей, определение потребности в привлечении финансирования, прогноз 
финансовых результатов, денежных потоков и показателей 
эффективности проекта, оценка проектных рисков.
В настоящий момент на рынке представлены различные 
программные продукты, предназначенные для автоматизации финансовых моделей. Не умаляя пользы и значимости 
процесса автоматизации финансового моделирования, отметим, что, как правило, инвестиционные проекты в различных сферах экономической деятельности обладают специфическими особенностями, по причине чего в большинстве случаев необходима персонификация формата финансовой 
модели. Кроме того, наилучшее понимание функционирования финансовой модели достигается только в том случае, 
если проектант имеет навыки конструирования моделей 
в ручном режиме. Алгоритм разработки финансовой модели, 
описанный в настоящем пособии, позволит проектанту создавать модели с использованием простейшего инструментария MS Offi  ce Excel. При этом формат модели оптимизирован 
с учетом обеспечения удобства внешних пользователей. Для 
справки в приложении приведен краткий перечень формул 
Excel, наиболее широко используемых в процессе финансового моделирования.

Понятие и принципы разработки 
финансовой модели проекта

Финансовая модель инвестиционного проекта представляет 
собой прогноз основных финансовых показателей проекта, 
осуществляемый в форме трех основных документов:

• бюджет прибылей и убытков;
• бюджет движения денежных средств;
• прогнозный баланс.

Для составления данных документов, а также для представления детализированной информации о проекте разрабатываются также промежуточные отчеты о движении активов, 
о структуре доходов и расходов и т. д. Кроме того, при разработке финансовой модели производится расчет показателей 
экономической эффективности проекта.
Финансовые модели составляются, в первую очередь, для 
внешнего пользования —  на основании этих данных банками 
принимаются кредитные решения, а инвесторами —  решения о вложении капитала в проект.
В рамках процедуры делового проектирования финансовая модель составляется в последнюю очередь и служит для 
обоснования эффективности и финансовой устойчивости 
проекта. Схематично место финансовой модели в целостной 
процедуре делового проектирования представлено на рис. .

Генерирование
деловой идеи

Маркетинговое
обоснование
деловой идеи

Выявление
необходимых
действий 
и потребности
в ресурсах

Моделирование
производительного процесса

Подготовка
финансовой 
модели

Р. . Целостный процесс делового проектирования



Ф   



Финансовые модели могут отличаться по форме в зависимости от специфики проекта, однако принципы их построения являются одинаковыми для всех проектов. Можно выделить две группы принципов разработки финансовых моделей: принципы прогнозирования эффекта и принципы учета 
временной стоимости денег.

Принципы прогнозирования эффекта:

1. 
Использование денежных потоков в оценке эффективности. Данный принцип обусловлен тем, что величины денежных потоков не поддаются манипулированию путем изменения учетной политики. По этой причине суждения, основанные на прогнозах денежных 
потоков, являются наиболее объективными.
2. 
Разделение инвестиционных и финансовых решений. Структура источников финансирования практически не влияет на эффективность проекта . Решение 
об источниках финансирования принимается после 
принятия проектного решения. Поэтому движение денежных средств по финансовой деятельности не учитывается в оценке эффективности инвестиционных 
проектов.
3. 
Правило ожидаемых величин. Для прогнозирования 
экономической эффективности проекта используются 
ожидаемые (то есть средние) значения денежных потоков. Использование неблагоприятного сценария в качестве основного будет приводить к отрицательному 
заключению практически по любому проекту. Тем не 
менее согласно «правилу плохой погоды» необходимо 
проводить сценарный анализ и стресс-тестирование 
проекта.
4. 
Правило инкрементальных величин. При составлении финансовой модели проекта следует учитывать 
только приращение денежных потоков (а также дохо
 Влияние источников финансирования связано с наличием эффекта налогового щита по процентным платежам.

П      



дов, расходов, активов, обязательств и капитала), связанное с проектом. Потоки, не имеющие отношения 
к проекту, не должны включаться в модель проекта.
5. Учет неявных издержек. Если к моменту составления 
модели организация обладает активами, относящимися к проекту, необходимо учесть альтернативные издержки —  выгоду от их использования наилучшим способом, несмотря на то, что формально они не вызывают оттоков денежных средств.
6. Учет побочных эффектов. Согласно правилу инкрементальных величин в финансовой модели должны 
быть учтены только потоки от проекта. Однако приращение потоков по основной деятельности компании в результате осуществления проекта (например, 
рост выручки торгового центра при строительстве 
парковки) должно быть отражено как финансовый результат. Подобные потоки являются побочными эффектами и должны учитываться при анализе эффективности. Кроме того, к побочным эффектам относятся реальные опционы. Часто для учета побочных 
эффектов используется метод with-without: составляется модель текущего бизнеса с учетом проекта и модель проекта в отдельности (либо бизнеса в отдельности).

Принципы учета временной стоимости

1. 
Использование дисконтирования в оценке эффективности. Принцип временной стоимости денег означает, что некорректно сравнивать разновременные денежные потоки. Чем раньше получен денежный поток, 
тем большую стоимость он имеет, поскольку его можно разместить с целью получения дополнительного дохода. Дисконтирование связано с учетом трех факторов —  альтернативных издержек, инфляции и риска. 
Наличие альтернативных издержек связано с тем, что 
всегда существует возможность размещения денежных 
средств в финансовых активах.

Ф   



2. Соотношение доходности и риска. Под ставкой дисконтирования понимается доходность альтернативных 
вложений с аналогичным уровнем риска. Таким образом, для рассматриваемого проекта данная доходность 
является минимально допустимой. Ставка дисконтирования складывается из двух частей —  безрисковой 
ставки и премии за риск. При этом в первую очередь 
под премией понимается надбавка только за систематический риск. Использование надбавок за несистематический риск является спорным.
3. 
Последовательный подход к инфляции. Если денежные потоки представлены в номинальном выражении 
(индексируются каждый период), то для дисконтирования используется номинальная ставка. Если потоки 
представлены в реальном выражении (не индексируются) —  для дисконтирования используется реальная 
ставка.

С  

Финансовая модель предваряется оглавлением и состоит 
из сле дующих разделов:

1. Панель управления (Dashboard). В данном разделе 
размещаются параметры модели, которые могут быть 
изменены внешним пользователем. Назначение данного раздела —  обеспечение удобства использования 
модели.
2. Вводные данные (Inputs). В данном разделе приводятся допущения модели, то есть значения входных 
параметров. Все исходные данные должны быть размещены в одном разделе для сохранения возможности 
внесения изменений.
3. 
Прогноз капитальных затрат (Capex). Капитальные 
затраты —  это вложения во внеоборотные активы 
(за исключением финансовых вложений), то есть в активы, отдача от которых будет получена с лагом, превышающим один год или один операционный цикл. 

П      



К капиталовложениям относятся вложения в основные 
средства, незавершенное строительство, нематериальные активы, затраты на исследования и разработки. 
Раздел строится по принципу оборотно-сальдовой ведомости.
4. 
Прогноз объемов производства и продаж (Production and Sales). В данном разделе прогнозируется объем производства и продаж в натуральном выражении, 
а также выручка от продаж.
5. 
Прогноз операционных расходов (Opex). Операционные расходы —  расходы на основную деятельность 
по проекту, включающие себестоимость продаж, коммерческие и административные расходы. Расходы делятся на постоянные и переменные. Переменные расходы относятся на продукцию и возникают в момент 
реализации, постоянные относятся на период.
6. Прогноз оборотного капитала (Working Capital). 
В данном разделе оценивается величина операционного оборотного капитала. Под операционным оборотным капиталом понимаются собственные источники 
финансирования операционных оборотных активов, то 
есть разность операционных оборотных активов и кредиторской задолженности. Таким образом, прогнозируется размер оборотных активов (запасов на всех стадиях производства, дебиторской задолженности, НДС 
по приобретенным ценностям), затем определяется 
размер кредиторской задолженности. Раздел строится 
по принципу оборотно-сальдовой ведомости.
7. 
Прогноз налогов (Taxes).
8. План по финансированию (Funding). Раздел включает в себя расчет потребности в денежных средствах 
для финансирования операционной, инвестиционной 
и финансовой деятельности на каждом этапе и график 
обслуживания источников финансирования. Строится 
по принципу оборотно-сальдовой ведомости.
9. Отчеты (Reports). Раздел включает три отчета —  бюджет прибылей и убытков, бюджет движения денежных 
средств и прогнозный баланс, а также вертикальный,