Рыночные циклы: как выявлять и использовать закономерности для успешного инвестирования

Со всей моей любовью
Нэнси, Джейн, Джастин 
и Роузи, Эндрю и Рэйчел

Howard Marks

MASTERING 
THE MARKET 
CYCLE

Getting the Odds on Your Side

МОСКВА

2020

Говард Маркс

РЫНОЧНЫЕ 
ЦИКЛЫ

Как выявлять и использовать 
закономерности для успешного 
инвестирования

УДК 336.76; 65.013
ББК 65.262.2
 
М25

ISBN 978-5-6042881-4-6 (рус.)
ISBN 978-1328479259 (англ.)

© 2018 by Howard Marks. This edition published 
by arrangement with Levine Greenberg Rostan 
Agency and Synopsis Literary Agency.
© Издание на русском языке, перевод, оформление.
ООО «Интеллектуальная Литература», 2020.

Переводчик А. Гришин
Редактор Н. Дербенева

Маркс Г.
Рыночные циклы : Как выявлять и использовать закономерности 
для успешного инвестирования / Говард Маркс ; Пер. с англ. 
А. Гришина. — М.: Интеллектуальная Литература, 2020. — 264 с.

ISBN 978-5-6042881-4-6

В окружающем нас мире некоторые события и явления регулярно повторяются, влияя на нашу жизнь и действия. Понимание циклических закономерностей освобождает нас от необходимости каждый раз заново принимать 
решения в похожих обстоятельствах. Финансовые рынки также работают 
в соответствии с типовыми сценариями, некоторые из них принято называть 
циклами. Они порождаются феноменами природного происхождения, но важно, что в не меньшей степени на них воздействуют взлеты и падения психологического состояния человека и связанное с ним поведение. В своей книге 
Говард Маркс, сопредседатель и соучредитель инвестиционной фирмы Oaktree 
Capital Management, учит тому, как распознавать и оценивать циклы, получать 
от них руководство к действию и поступать так, как они подсказывают. Автор 
раскрывает секрет, как из неуправляемой силы превратить циклы в инструмент, 
который можно использовать в своих интересах, чтобы успешно инвестировать 
на фондовом рынке.
УДК 336.76; 65.013
ББК 65.262.2

М25

Все права защищены. Никакая часть этой книги не может быть воспроизведена в какой бы то ни было форме 
и какими бы то ни было средствами, включая размещение в сети Интернет и в корпоративных сетях, 
а также запись в память ЭВМ для частного или публичного использования, без письменного разрешения 
владельца авторских прав. По вопросу организации 
доступа к электронной библиотеке издательства обращайтесь по адресу mylib@alpina.ru

Содержание

ПРЕДИСЛОВИЕ . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .7

ВВЕДЕНИЕ 
 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .9

ГЛАВА I 
Зачем изучать циклы?  . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .17

ГЛАВА II 
Природа циклов  . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 27

ГЛАВА III 
Регулярность циклов . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .41

ГЛАВА IV 
Экономический цикл . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 47

Долгосрочные экономические тренды . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .48

Краткосрочные экономические циклы . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 56

ГЛАВА V 
Государственное воздействие 
 
на экономические циклы . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 65

Центральные банки. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 65

Правительство . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 67

ГЛАВА VI 
Цикл прибыли . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .71

ГЛАВА VII 
Маятник инвестиционной психологии . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 77

ГЛАВА VIII Цикл отношения к риску . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 93

Что происходит при недостаточном неприятии риска? . . . . . . . . . . . 107

Что происходит при чрезмерном уклонении от риска? . . . . . . . . . . . .114

ГЛАВА IX 
Кредитный цикл  . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 123

Кредитный цикл в действии . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 127

Влияние кредитного цикла . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .131

ГЛАВА X 
Цикл проблемного долга  . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 145

ГЛАВА XI 
Цикл недвижимости . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 151

СОДЕРЖАНИЕ

ГЛАВА XII 
Собирая все воедино: рыночный цикл . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 163

«Быки» и «медведи» . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 167

Пузыри и крахи . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .171

ГЛАВА XIII 
Как справляться с рыночными циклами . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 179

ГЛАВА XIV Позиционирование в цикле  . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 211

ГЛАВА XV 
Пределы возможностей . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 223

ГЛАВА XVI Цикл успеха . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 229

Роль человеческой природы . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .230

Роль популярности . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 231

Роль компаний . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .235

Роль расчета времени . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .238

ГЛАВА XVII   Будущее циклов . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 241

ГЛАВА XVIII    Сущность циклов  . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .249

Предисловие

Весь наш мир цикличен. «История не повторяется, но рифмуется» — эту 
фразу приписывают Марку Твену, и она точно и кратко резюмирует суть 
данной книги.
Ее написал инвестор Говард Маркс, чьи выдающиеся способности 
к «предвидению будущего» сделали ему на Уолл-стрит громкое имя и миллиардное состояние. Он спрогнозировал несколько крупных биржевых пузырей, 
в том числе пузырь доткомов, потрясший рынки в начале 2000-х. Конечно, 
ничего магического в его способностях нет — только трезвый расчет. Многолетние наблюдения за колебаниями рынка сложились в фундаментальный 
метод анализа рыночных циклов. О нем автор и рассказывает в этой книге.
Похоже, Говард Маркс знает об идее цикличности все и щедро делится 
знаниями со своим читателем. Дробит рыночные циклы на составляющие, 
подробно разбирает каждую и снова собирает воедино, рассматривая рынок 
как цельный слаженный механизм. Мне импонирует такой подход, поскольку 
он дает действительно глубокое понимание темы, а значит, и возможности 
вдумчивого практического применения. Когда в 1995 г. мы открывали компанию БКС, книг, похожих на эту, не было. Я рад, что сейчас все больше людей знакомится с рынком ценных бумаг, появляется все больше литературы 
на эту тему. За 25 лет, что существует компания БКС, ситуация существенно 
изменилась, и я горжусь, что мы участвовали в этих важных переменах.
Очевидно, что постоянно менять позиции, пытаясь переиграть рынок, 
трудозатратно и чаще всего бесполезно. Птица не пытается бороться с воздушными потоками — вместо этого она использует их мощь, чтобы летать 
легко и высоко. Это хорошая аналогия разумному подходу к инвестированию. 
Разберитесь, как устроен рынок, и следуйте его принципам и законам. Такой 
подход мы используем в БКС, его же проповедует данная книга.
Почему эта книга должна быть в библиотеке каждого инвестора? Я считаю, что это совершенно уникальный практический путеводитель по финансовым рынкам, где вашим гидом выступает суперпрофессионал в  данной 
сфере. Настоящий подарок для всех, кто начинает (и продолжает) заниматься 
личными инвестициями! Больше не нужно переживать множество экономических циклов, чтобы их понять и извлечь необходимые уроки: достаточно 
вдумчиво прочесть книгу Говарда Маркса. Я с большим удовольствием это 
сделал и рад, что теперь эти знания стали доступнее.

Олег Владимирович Михасенко,

президент-председатель п равления ФГ БКС

Введение

Семь лет назад я написал книгу под названием «О самом важном: Нетривиальные решения для думающего инвестора» (The Most Important Thing: 
Common Sense for the Thoughtful Investor) 1, в ней говорилось о том, на что 
инвесторам следует обратить особое внимание. Также я отметил, что «важнее всего следить за циклами». Правда, в список «самого важного» у меня 
вошло 19 пунктов. В инвестировании нельзя выделить что-то одно — главное. Каждый из 20 элементов, которые я рассматривал в «О самом важном», 
имеет первостепенное значение для любого, кто намерен преуспеть в деле 
инвестирования.
Винс Ломбарди, легендарный тренер Green Bay Packers, когда-то произнес знаменитую фразу: «Победа — не самое главное, это единственное 
главное». Мне так и не удалось до конца понять, что именно Ломбарди имел 
в виду, но несомненно, что победе он придавал основное значение. Также 
не могу сказать, что понимание циклов — самое важное для инвестирования, но, конечно же, отдаю этой способности место в верхней части списка.
Большинство известных мне великих инвесторов обладали исключительным пониманием общего механизма функционирования циклов, а также 
того, в какой именно точке текущего цикла мы находимся. Благодаря этой 
способности они могли весьма успешно позиционировать портфели для будущих событий. Верный выбор времени в цикле — в сочетании с эффективным 
инвестиционным подходом и привлечением талантливых людей — является 
одной из основ успеха моей фирмы Oaktree Capital Management.
По этой причине — и потому, что во флуктуациях циклов я вижу нечто 
чрезвычайно интригующее, и потому, что клиенты едва ли не чаще всего 
спрашивают, в какой точке цикла мы находимся, и, наконец, потому, что 
о сущности циклов пока что написано так мало, — я решил после разговора 
«О самом важном» написать книгу, посвященную исследованию циклов. Я надеюсь, что она будет для вас полезна.

* * *

В окружающем нас мире некоторые события и явления регулярно повторяются, оказывая влияние на нашу жизнь и поступки. Зимой выпадает снег 

1  
Маркс Г. О самом важном: Нетривиальные решения для думающего инвестора. — М.: Манн, Иванов и Фербер, 2018.

ВВЕДЕНИЕ

и погода всегда холоднее, чем летом; днем светлее, чем ночью. Поэтому мы 
планируем лыжные прогулки на зиму, морские купания — на лето, работу 
и отдых — на дневное время, а сон — на ночь. С наступлением вечера мы 
включаем свет, когда спим, выключаем его. Мы достаем теплые пальто, когда 
приходит зима, на лето готовим купальники. Пусть некоторые любители 
острых ощущений плавают в океане зимой, другие предпочитают работать 
в ночную смену, чтобы освободить дневное время, но огромное большинство 
следует обычным циркадным ритмам, что облегчает повседневную жизнь.
Мы используем свою способность распознавать и понимать типовой ход 
развития событий для того, чтобы облегчать принятие решений, увеличивать 
преимущества и избегать боли. Знание циклических закономерностей освобождает нас от необходимости каждый раз заново принимать решения в похожих обстоятельствах. Мы знаем, что в сентябре самая высокая вероятность 
ураганов, и поэтому стараемся не посещать Карибское море в это время. 
Мы, жители Нью-Йорка, планируем поездки в Майами и Финикс на зимние 
месяцы, когда разница температуры воздуха будет для нас благоприятной, 
а не вредной. И, просыпаясь по утрам в январе, мы не должны каждый день 
решать, как следует одеться.
Экономика, компании и рынки также работают в соответствии с типовыми сценариями. Некоторые из этих сценариев принято называть циклами. 
Они порождаются феноменами природного происхождения, но важно, что 
в не меньшей степени на них воздействуют взлеты и падения психологического состояния человека и связанное с ним поведение людей. Будучи тесно 
связанными с психологией и поведением, эти циклы не настолько регулярны, 
как циклы часов и календаря, но тем не менее обозначают лучшие и худшие 
моменты для определенных действий. И они могут оказать весомое воздействие на деятельность инвесторов. Обращая внимание на циклы, мы получаем возможность обеспечить доход. Изучая прошлые циклы, мы понимаем 
их происхождение и значение, обеспечиваем свою готовность к следующему 
циклу и избавляем себя от необходимости повторно изобретать колесо: заново понимать состояние инвестиционной среды. Мы уменьшаем шансы, 
что развитие событий застанет нас врасплох, и получаем возможность использовать типовой сценарий себе во благо.

* * *

Итак, я утверждаю, что следует обращать внимание на циклы; возможно, 
лучше было бы сказать «прислушиваться к ним». Словарь предлагает два 
различных, хоть и близких одно к другому, определений слова «прислушиваться». Первое означает «напрягая слух, стараться услышать, расслышать 
что-либо». Второе — «относиться к чему-либо с вниманием, принимать 

ВВЕДЕНИЕ

что-либо к сведению». Обе дефиниции имеют прямое отношение к предмету нашего разговора.
Чтобы должным образом позиционировать портфель по отношению 
к тому, что происходит в среде — и к тому, что происходящее подразумевает 
относительно будущего рынков, — инвестор должен поддерживать внимание 
на высоком уровне. События, происходящие в данной среде, одинаковы для 
всех действующих в ней. Но не все прислушиваются к ним — в том смысле, 
чтобы, зная суть происходящего, следить за ним и таким образом предугадывать его потенциальное влияние.
И, конечно, все обращают внимание на разное. В данном случае понятие «обращать внимание» можно истолковать как «повиноваться, принять 
к сведению, руководствоваться или принять близко к сердцу». Или, другими 
словами, «усвоить урок и следовать полученному опыту». Возможно, лучше 
передать смысл словосочетания «обращать внимание» можно при помощи 
антонимов: проигнорировать, пренебречь, не принять в расчет, отклонить, 
пропустить мимо ушей, упустить из виду, просмотреть, не придать значения, ослушаться, проявить небрежность. Общим является одно: инвесторам, 
не считающим нужным учитывать позиции циклов, приходится отвечать 
за серьезные последствия.
Чтобы получить максимальную пользу от этой книги — и наилучшим 
образом управлять циклами, — инвестор должен научиться распознавать 
циклы, оценивать их, видеть за их смыслом руководство к действию и поступать так, как они ему подсказывают. Если инвестор будет внимателен 
в этом смысле, ему удастся превратить циклы из дикой неуправляемой силы, 
причиняющей только разрушения, в доступный человеку феномен, который 
можно использовать в своих интересах, в рудники, разработка которых окажется даже более выгодной, чем ожидалось.

* * *

Философию выигрышного инвестирования можно создать только посредством сочетания многих существенных элементов.

• 
Основу составляет специальное образование в области бухгалтерского учета, финансов и экономики: оно необходимо, но далеко 
не достаточно.

• 
Очень важно иметь представление о том, как работают рынки — его 
следует получить еще до того, как вы решите заняться инвестированием, но оно должно уточняться, совершенствоваться и меняться 
в процессе работы.

• 
Прочитанное станет частью ваших взглядов; следовательно, чтение — это существенный блок вашей постройки. Продолжая чтение, 

ВВЕДЕНИЕ

вы сможете повысить эффективность своего подхода — как включая 
в свою практику привлекательные, на ваш взгляд, идеи, так и отказываясь от тех, которые вызывают у вас сомнения. Важно не ограничивать свое чтение строгими границами инвестиционной тематики. Легендарный инвестор Чарли Мангер неоднократно указывал 
на преимущества широкого чтения: знание других областей и происходящих в них процессов могут дать весомую прибавку к эффективным инвестиционным подходам и решениям.

• 
Неоценимым источником роста может стать обмен идеями с коллегами-инвесторами. Поскольку инвестирование имеет ненаучную 
природу, в этой области невозможно получить законченное образование и никто не может претендовать на монопольное владение истиной в последней инстанции. Инвестированием можно заниматься 
и в одиночку, но я думаю, что те, кто практикует это занятие в такой 
форме, много теряют как в интеллектуальном плане, так и в плане 
межличностного общения.

• 
И, наконец, ничто не заменит опыт. Каждый год передо мною открывались новые взгляды на инвестирование, и каждый пережитый мною цикл учил меня чему-то такому, что позволяло мне 
справиться со следующим. Я сторонник продолжительной карьеры 
в данной области и не вижу причин для ее преждевременного завершения.
Публикация книг предоставила мне замечательную возможность выразить свою признательность тем, кто способствовал мне в познании сути 
инвестирования и особенностей построения моей карьеры.

• 
Большую пользу принесло мне чтение работ Питера Бернстайна, 
Джона Кеннета Гэлбрейта, Нассима Николаса Талеба и Чарли Эллиса.

• 
Я продолжал пользоваться подсказками людей, на которых ссылался 
в «О самом важном», и других, в том числе Сета Клармана, Чарли 
Мангера, Уоррена Баффетта, Брюса Ньюберга, Майкла Милкена, 
Джейкоба Ротшильда, Джоэла Гринблатта, Питера Кауфмана и Дуга 
Касса. А поскольку мы с Нэнси в 2013 г. вслед за детьми переехали 
в Нью-Йорк, мне выпала счастливая возможность добавить сюда 
Оскара Шафера, Джима Тиша, Аджита Джейна. Прибавив мнения 
этих людей к своему, я заметно расширил кругозор.

• 
И, наконец, я хочу упомянуть лучших моих сотрудников, соучредителей Oaktree: Брюса Карша, Шелдона Стоуна, Ричарда Массона 
и Ларри Кила. Они оказали мне честь, приняв мою философию в качестве базы инвестиционной методики Oaktree, умело применяли 
ее (таким образом обеспечив ей признание) и помогли мне развивать ее на протяжении 30 с лишним лет нашей совместной работы.