Вестник Финансовой академии, 2009, № 3

Международный
издательский совет

В. АдАмоВ,
ректор Хозяйственной академии им. Д.А. Ценова

Чэн Вэй,
президент Ляонинского университета

В. жиль,
профессор Университета Париж 1 Пантеон-Сорбонна

д. лАфорджиА,
ректор Университета Саленто

А. мАзАрАки,
ректор Киевского национального 
торгово-экономического университета 

А. мулино,
директор научного центра Бирмингемского университета

Я. остАшеВски,
декан факультета управления и финансов Варшавской школы экономики

Г. ПфлуГ,
декан экономического факультета Венского университета

В. сАПАтеро,
ректор Университета Алькала

т. ХАймер,
управляющий декан Франкфуртской школы финансов и менеджмента

с. ХАн,
руководитель Департамента экономики Блумсбергского университета

АссоциировАнные члены редАкции

Варшавская школа экономики (Польша);
Киевский национальный 
торгово-экономический университет (Украина);
Ляонинский университет (г. Шеньян, Китай);
Франкфуртская школа финансов и менеджмента (Германия);
Университет Алькала (Испания);
Хозяйственная академия им. Д.А. Ценова 
(г. Свиштов, Болгария)

редакционный совет
журнала

м.А. эскиндАроВ – председатель совета, 
ректор Финакадемии

Б.м. смитиенко – зам. председателя совета,
проректор Финакадемии

ш.м. ВАлитоВ,
ректор Казанского государственного 
финансово-экономического института

т.д. ВАлоВАЯ – директор Департамента международного
сотрудничества Правительства Российской Федерации

о.В. ГолосоВ,
главный ученый секретарь Финакадемии

В.А. дмитриеВ – председатель госкорпорации «Банк развития 
и внешнеэкономической деятельности (Внешэкономбанк)»

А.В. дроздоВ,
руководитель Пенсионного фонда Российской Федерации

В.В. думный,
проректор по международному сотрудничеству Финакадемии

А.Ю. ждАноВ,
директор Интеграционно-проектного департамента  
ОАО АКБ «Росбанк»

Г.Б. клейнер,
член-корр. РАН, зам. директора ЦЭМИ РАН

н.Г. кузнецоВ,
ректор Ростовского государственного экономического университета (РИНХ)

о.и. лАВрушин,
зав. кафедрой «Денежно-кредитные отношения и банки» Финакадемии

А.А. лиБет,
зам. генерального директора по развитию ОАО «Энергокомплекс»

д.е. сорокин,
член-корр. РАН, первый зам. директора Института экономики РАН

м.В. федороВ,
ректор Уральского государственного экономического университета 
(УрГЭУ-СИНХ)

А.Г. ХлоПонин,
губернатор Красноярского края

3 / 2009

издается с марта 1997 года В

ЕСТНИК
ФИНАНСОВОЙ
АКАДЕМИИ
Выходит 6 раз в год

Журнал «Вестник Финансовой академии» 

входит в Перечень периодических научных изданий, рекомендуемых ВАК 

для публикации основных результатов диссертаций на соискание 

ученой степени кандидата и доктора наук

международный

теоретический и научно-практический журнал

INTERNATIONAL
EDITORIAL ADVISORY BOARD

V. AdAmoV,
rector, D.A. Tsenov Academy of Economics

Cheng Wei,
president, Liaoning University

W. gilles,
prof. university of Paris 1 Pantheon-Sorbonne

d. lAforgiA,
rector, University of Salento

A. mAzArAki,
rector, Kyiv National University 
of Trade and Economics 

A. mullineux,
director, Birmingham Business School, Birmingham University

J. ostAszeWski,
dean, Management and Finance Faculty, Warsaw School of Economics

g. Pflug,
dean, Institute of Statistics and Support Systems, Vienna University

V. zAPAtero,
rector, University  of Alcala

t. heimer,
managing Dean, Frankfurt School of Finance and Management/University

s. khAn,
chair, Department of Economics, Bloomsburg University

ASSOCIATE MEMBERS OF THE EDITORIAL BODY

Warsaw School of Economics (Poland);
Kyiv National University 
of Trade and Economics (Ukraine);
Liaoning University (Shenyang, China);
Frankfurt School of Finance and Management/
University (Germany);
University of Alcala (Henares, Spain);
D.A. Tsenov Academy of Economics (Svishtov, Bulgaria)

3 / 2009

founded in march 1997 V

ESTNIK
FINANSOVOJ
AKADEMII
Bimonthly

Vestnik Finansovoj Akademii 

is in the List of periodicals recommended by the Higher Attestation Commission 

for publication of the main results of PhD and doctoral dissertations

international

theoretical and applied science publication

EDITORIAL 
BOARD

m.A. eskindAroV – chairman of the Board, 
rector, Finance Academy

B.m. smitienko – deputy Chairman of the Board,
pro-rector, Finance Academy

sh. m. VAlitoV,
rector, Kazan State Institute of Finance and Economics

t.d. VAloVAYA – director, Department of International Cooperation
Government of the Russian Federation

o.V. golosoV,
chief Academic Secretary, Finance Academy

V.A. dmitrieV – chairman, State Corporation «Bank for Development 
and Foreign Economic Affairs (Vnesheconombank)»

A.V. drozdoV,
head, Pension Fund of the Russian Federation

V.V. doumnY,
pro-rector for International Cooperation, Finance Academy

A.Yu. zhdAnoV,
director, Integration Projects Department  
OJSC JSCB «Rosbank»

g.B. kleiner,
corresponding Member of Russian Academy of Sciences, 
deputy Director, Russian Academy of Sciences 
Central Economics and Mathematics Institute

n.g. kuznetsoV,
rector, Rostov State University of Economics (RINKH)

o.i. lAVroushin,
head of the Department of Monetary Relations and Banks, Finance Academy

A.A. liBet,
deputy General Director for Development, OAO «Energocomplex»

d.e. sorokin,
corresponding Member of Russian Academy of Sciences, 
first Deputy Director, Russian Academy of Sciences Economy Institute

m.V. fYodoroV,
rector, Ural State University of Economics

A.g. khloPonin,
governor, Krasnoyarsk Krai (Territory)



V

ESTNIK
FINANSOVOJ
AKADEMII

содержание

АктуАльнАЯ темА

ПрАВоВой курьер

ПроБлемы оБрАзоВАниЯ

ПроБлемы и суждениЯ

м.р. Пинская. К вопросу об отнесении налогов к соответствующим 
уровням бюджетной системы........................................................................

р.с. нурмухаметов. Финансирование инвестиционных проектов, 
реализуемых на основе государственно-частного партнёрства....................

В.В. марков. Вопросы оценки реальной стоимости активов....................

Издание зарегистрировано 

в Федеральной службе

по надзору за соблюдением 

законодательства в сфере массовых 

коммуникаций и охране 
культурного наследия

Свидетельство о регистрации 

ПИ № ФС77–25170

учредитель

Финансовая академия 

при Правительстве 

Российской Федерации 

редакционная коллегия:

 Главный редактор – м.А. федотова, д.э.н.
Зам. главного редактора – е.е. Гурин 
О.А. Борзунова, к.ю.н.
Б.И. Златкис, к.э.н.; Л.Н. Красавина, д.э.н.
Ю.К. Краснов, д.ю.н.; 
М.В. Мельник, д.э.н.; Я.М. Миркин, д.э.н.
В.А. Мирошникова; Л.П. Павлова, д.э.н.
В.Г. Пансков, д.э.н.; В.К. Поспелов, д.э.н.
В.М. Родионова, д.э.н.
К.Е. Турбина, д.э.н.; В.А. Юрга, к.э.н.

журнал включён в систему  
российского индекса  
научного цитирования (ринц)

Редактор – И.Ю. Рузавина, к.т.н.

Дизайнер-верстальщик – Е.А. Волошина

Мнение редакции и членов редкол
легии может не совпадать с точкой зрения авторов публикаций.

Письменное согласие редакции при 
перепечатке, а также ссылки при ци
тировании на журнал «Вестник 

Финансовой академии» обязательны.

Журнал распространяется 

только по подписке.

Подписной индекс 

в объединённом каталоге 
«Пресса России» 821 40

Подписка в редакции

по тел/факс: 8 (499) 943 94 82

Адрес редакции:

125993, Москва, ГСП-3, 

Ленинградский пр-т, 51, комната 604

Телефон 8 (499) 943 9929

e-mail: academy@fa.ru
VestnikFA@mail.ru

http://www.fa.ru

ВФ
А

с.и. сильвестров. Мировой экономический кризис 
и формирование новой архитектуры глобальной экономики........................

м.Ю. Алексеев. Развитие функциональных связей между 
российским финансовым сектором и экономикой в условиях кризиса 
и собственные проблемы банков.................................................................

о.А. Борзунова. 10 лет применения Налогового кодекса. 
Проблемы и тенденции кодификации налогового законодательства...........

с.н. Хурсевич. Формирование критериев выбора саморегулируемых 
организаций арбитражных управляющих при инициировании процедур 
банкротства государством..........................................................................

А.А. мазараки. Проблемы повышения конкурентоспособности 
экономического образования в Украине......................................................

р.Г. Глейзер. Методика количественной оценки знаний студентов...........

нАши АВторы

АннотАции

корПорАтиВное уПрАВление

к.м. киселёв. Вопросы корпоративного управления 
в российских корпорациях..........................................................................

А.с. тонких, А.В. ионов. Управление стоимостью бизнеса 
на основе баланса интересов.......................................................................

мироВАЯ экономикА

е.В. оглоблина. Роль инновационного фактора 
в развитии экономики Швейцарии.............................................................

мнение

Ю.В. морозюк, с.н. морозюк. Саногенное мышление как фактор 
повышения ресурсности организации.........................................................

5

12

22

27

57

63

66

45

50

75

77

37

40

69

73

к сведению авторов:
Журнал ориентирован на научное 
обсуждение актуальных проблем 
в сфере экономики, финансов 
и права.

Базовый рубрикатор соответствует 
профилю научных специальностей, 
по которым  осуществляются 
защиты кандидатских и докторских 
диссертаций по направлениям 
экономика и право.

Рукописи представляются 
в редакцию в электронном виде 
(диск или по электронной почте: 
VestnikFA@mail.ru)

При этом необходимо сообщить:
ф.и.о., место работы, занимаемую 
должность, контактные телефоны
и e-mail.

Название статьи, сведения об ав
торе, краткая аннотация и ключевые 
слова должны быть представлены 
на русском и английском языках.

Список литературы должен со
держать библиографические сведения о всех публикациях, упоминаемых в статье, и не содержать указаний на работы, на которые в тексте 
нет ссылок.

Минимальный объём статьи – 

10 тыс. знаков, включая пробелы, 
оптимальный – 20 тыс. знаков.

Редакция в обязательном поряд
ке осуществляет рецензирование 
(экспертную оценку), научное 
и стилистическое редактирование 
всех материалов, публикуемых 
в журнале.

Более подробно
см.: www.vestnikfa.ru

Подписано в печать 27.02.2009 г.
Формат 60 х 84 1/8. Печать офсетная.
Гарнитура Times New Roman. 
Объём 10,0 п.л.
Тираж 2000 экз. 

Заказ № ______

отпечатано:

Финакадемия

125993, Москва, ГСП-3, 
Ленинградский пр-т, 55

Телефон 8 (499) 943 94 39

ВФ
А

CONTENTS



АктуАльнАЯ темА

legAl Courier

ProBlems  of  eduCAtion

ProBlems And VieWs

m.r. Pinskaya. On the question of allocation of taxes between 
budget system levels.....................................................................................

r.s. nurmukhametov. Financing of investment projects implemented 
on the basis of state and private partnership....................................................

V.V. markov. Issues of objective asset valuations.........................................

s.i. silvestrov. The World Economic Crisis and Formation 
of a New Architecture of Global Economy.....................................................

m.Yu. Alekseyev. Development of functional connections 
between the Russian financial sector and economy under 
the crisis and banks’ own problems................................................................

o.A. Borzunova. 10 years of the Tax Code application. 
Problems and trends of tax legislation codification..........................................

s.n. hurcevich. Composition of selection criteria for self-regulating 
organizations of court-appointed managers when bankruptcy procedures 
are initiated by the state................................................................................

A.A. mazaraki. Problems of economic education competitiveness 
improvement in Ukraine...............................................................................

r. g. gleizer. Methods of quantitative assessment of students’ knowledge....

our Authors

ABstrACts

CorPorAte goVernAnCe

k.m. kiselev. Corporate governance 
in Russian corporations.................................................................................

A.s. tonkikh, A.V. ionov. Managing business value on the basis 
of balance of interests ......................................................................

World eConomY

e.V. ogloblina. Role of innovative factor in development 
of Swiss economy.........................................................................................

oPinion

Yu.V. morozyuk, s.n. morozyuk. Sanogenic reasoning as a factor 
of raising resource capacity of organization.....................................................

5

12

22

27

57

63

66

45

50

76

79

37

40

69

73



АКТУАЛьНАЯ ТЕМА

Основной особенностью последней четверти 

XX века являлось усиление процессов глобализации 
до начала широкомасштабного кризиса в 2007 году. Эта тенденция выражается в форме опережающей динамики внешней торговли и растущих международных потоков капитала (см. рис. 1). Усиливающиеся взаимосвязи между отдельными странами 
приводят к более сильной интеграции всей мировой 
экономики, что в свою очередь порождает дополнительные риски, связанные с передачей возможных 
экономических кризисов по цепочке в условиях целостной глобальной финансовой системы.

Глобальные дисбалансы обычно проявляют
ся при анализе показателей платёжных балансов 
стран1. Как правило, это сальдо по счёту текущих 
операций. По методологии платёжного баланса сальдо счёта текущих операций представляет 
собой сумму торгового баланса (экспорт товаров 
и услуг минус импорт), чистого дохода от инвестиций и чистого объёма трансфертных платежей. 
Формально этот показатель отражает величину 
чистых иностранных инвестиций в страну (в случае дефицита и, соответственно, величину внутренних инвестиций за границу в случае профицита) и, одновременно, разницу между внутренним 
сбережением и накоплением (также отрицательна 
в случае дефицита). Считается, что значительный 
дисбаланс между накоплением и сбережением 
страны нежелателен и опасен. За небольшими 
исключениями дефицит счёта текущих операций 
предполагает и торговый дефицит. Зачастую большой устойчивый торговый дефицит ассоциируется с утратой конкурентоспособности на между
народных рынках или иррациональным бумом со 
стороны внутреннего спроса. Большой дефицит по 
счёту текущих операций в свою очередь оказывает 
понижающее воздействие на курс национальной 
валюты. Финансовые кризисы в отдельных странах в конце 90-х гг. наглядно показали, что ухудшение платёжного баланса может стать причиной 
жестокого экономического кризиса. На протяжении последних лет ряд наблюдателей, в том числе и МВФ, высказывались о том, что платёжный 
баланс США находится на «неподдерживаемом» 
уровне. И вызванное этим событием значительное 
падение курса доллара представляет собой серьёзный риск для всей мировой экономики.

В более общем смысле под глобальными дис
балансами необходимо понимать не только отдельную проблему платёжных дефицитов США 
и других стран, а в целом существующее несоответствие между распределением тех или иных 
ценных экономических ресурсов – сырья, труда 
и капитала – в условиях объективно существующих ограничений на перемещение этих ресурсов 
между странами. 

Финансовые дисбалансы, по сути, являются 

выражением более глубоких экономических процессов в мире – неравномерного распределения 
природных ресурсов, ускоренных темпов роста 
развивающихся экономик и наблюдаемой дивергенции экономического развития, негативных демографических перспектив развитых стран и т. д.

 Проблема мировых дисбалансов нуждается 

комплексном рассмотрении и систематическом 
анализе имеющихся дисбалансов в их взаимосвя
Мировой эконоМический кризис и форМирование 
новой архитектуры глобальной эконоМики

с.н. сильвестров
зам. директора иЭ рАн, заслуженный экономист российской Федерации

II. Глобальные дисбалансы

1   Рассматриваются глобальные дисбалансы, сложившиеся к началу 2007 года, который формально признаётся стартовым 

годом мирового экономического кризиса. 

Окончание. Начало в предыдущем номере



 ВесТниК Фа v3’2009

Рис. 1. Внешняя торговля, мировые финансовые потоки и динамика мирового ВВП (1980–2006 гг.)

Рис. 2. Сальдо счёта текущих операций, % ВВП (1980–2006 гг.)



аКТуальная Тема

зи. Объяснение наличия платёжных дисбалансов 
должно основываться не только на непосредственных причинах таких дефицитов, будь то финансовые потоки, уровень сбережения и накопления, 
курсы валют, но и на основе анализа фундаментальных экономических причин.

С начала 2000-х гг. мировая экономика харак
теризовалась рекордно высокими темпами роста, 
достаточно равномерно распределёнными между 
странами. Исторически новым (но уже довольно 
устойчивым явлением в мировом развитии) стало 
повышение динамики ВВП развивающихся стран 
(примерно до 7% в год) при умеренном росте 
в развитых странах (около 3% в год). Высокий рост 
развивающихся экономик и быстрое увеличение 
номинального ВВП происходили, как правило, 
в условиях подавленного внутреннего потребления в странах с развивающимися рынками, что 
привело к повышению нормы сбережения. Норма 
накопления развивающихся экономик в целом также росла, однако её рост был не настолько сильным, как сбережения экспортёров энергии.

Эти структурные изменения привели к доста
точно парадоксальному явлению – с конца 90-х гг.
развивающиеся страны в целом перешли от 
платёжного дефицита к профициту, достигшему 
5% их совокупного ВВП в 2005 г., в то же время 
развитые страны перешли от профицита к платёжному дефициту. Фактически это означает, что развивающиеся страны стали финансировать потребление развитых стран (см. рис. 2).

Отметим, что в данном случае подавляющая 

часть платёжного дефицита развитых стран приходится на США – крупнейшую экономику мира. 
В целом, развитые страны (без США) характеризуются положительным сальдо счёта текущих 
операций.

Помимо США, ещё ряд развитых стран име
ют значительный и устойчивый дефицит сальдо 
счёта текущих операций – Австралия, Испания, 
Франция и некоторые другие.

Дефицит платёжного баланса США

США имеют рекордный платёжный дефицит, 

аккумулируя около 65% мировых сбережений. 
Как показывает рисунок 3, с начала 90-х гг. происходило стабильное увеличение дефицита по счёту 
текущих операций с небольшой паузой во время 
рецессии в 2001 г. Дефицит увеличился с 1,5% 
ВВП в 1995 г. до 6,5% ВВП в 2006 г. – это около 
$850 млрд в номинальном выражении. В 2007 г.
он составил 1059 млрд долл. Торговый дефицит 
вырос до 5,7% ВВП в 2006 г. по сравнению с 1,3%
десять лет назад. Текущий дефицит платёжного 
баланса является максимальным в американской 
истории как в абсолютном, так и относительном 
выражении. Учитывая то, что американский доллар продолжает оставаться основной резервной 
валютой в мире, понятно внимание, которое приковано к так называемой проблеме «тройного» 
дефицита США и рискам резкого снижения курса 
доллара.

Рис. 3. Дефицит бюджета, сальдо по счёту текущих операций и торговый дефицит США (1970–2006 гг.)



 ВесТниК Фа v3’2009

Основные внешние причины существования 

такого дисбаланса достаточно ясны. Во-первых, 
усиление дефицита платёжного баланса отчасти 
связано с ростом бюджетного дефицита с 2001 г. 
Сокращение налогов в ходе реформ Президента 
Дж. Буша-мл. в 2002–2003 гг., а также возросшие 
военные расходы привели к исчезновению профицита конца 90-х гг., достигнутого во время президентства Билла Клинтона. В 2006 г. дефицит консолидированного бюджета США составил около 
3,5 % ВВП. Необходимо отметить, что дефицит 
бюджета всё же не является основным источником 
платёжного дефицита США. К примеру, в конце 
90-х гг. бюджетный профицит США сопровождался 
растущим платёжным дефицитом. С другой стороны, Германия или Япония характеризуются сопоставимым фискальным дефицитом при платёжном 
профиците, в то время как Австралия, например, 
характеризуется противоположным соотношением. Бюджетный дефицит не объясняет полностью 
дефицит платёжный, но масштабные и растущие 
заимствования со стороны государственного сектора в определённой мере способствуют росту отрицательного сальдо по счёту текущих операций 
за счёт снижения совокупной нормы сбережения. 
Частично этот эффект компенсируется снижением 
и нормы накопления, так как вложения в основной 
капитал становятся менее привлекательными в условиях повышения процентной ставки.

Однако в последние годы особенно динамично 

рос спрос на низкорисковые активы (преимущественно, государственные ценные бумаги) со стороны центральных банков развивающихся стран, что 
позволило сгладить отрицательные эффекты роста 
государственных заимствований на возможности 
привлечения финансирования и инвестирования 
со стороны частного американского сектора.

Во-вторых, 
существование 
значительного 

платёжного дефицита США сопровождалось ростом уровня сбережения со стороны ряда стран. 
В основном это крупные азиатские экспортёры, 
такие как Япония и Китай, а также экспортёры нефти, включая большинство стран ОПЕК и Россию. 
Некоторые развитые страны, включая Японию, 
Германию, Швейцарию и др., также увеличили 
платёжный профицит в основном за счёт снижения уровня накопления (см. табл. 1).

Именно эти группы стран сберегают гораздо 

больше, чем инвестируют, и выступают основными источниками финансирования платёжных 
дефицитов. В свою очередь уровень сбережения 
в США сократился с 18% ВВП в 2000 г. до 13% 
в 2006 г. Уровень личного сбережения даже стал 
отрицательным в последние годы (-0,5% в 2005 г.),
а нетто-сберегающим выступает американский 
корпоративный сектор, который смог увеличить 
объёмы прибыли.

В-третьих, важным фактором, который позво
лил экономике США наращивать внешний дефицит, стало повышение роста производительности 
труда. Если в течение 70–80-х гг. средние темпы 
роста производительности труда не превышали 
2 % в год, то с 1996 г. наблюдается резкое повышение динамики производительности. Средние темпы роста производительности в деловом секторе 
США в 1996–2006 гг. составили около 3%. Прирост производительности означает повышение 
ожидаемой доходности американских активов, 
что стимулирует дополнительные притоки иностранного капитала. Одновременно происходит повышение уровня накопления за счёт увеличения 
инвестиционной привлекательности капитальных 
вложений. Дополнительное повышение ожидаемой доходности вложений могло привести к росту 
потребления и сокращению сбережений.

Все эти факторы приводят к росту дефицита 

счёта текущих операций. По некоторым оценкам, 
ни один из факторов не имеет большей важности, чем фактор роста производительности труда. 
Внутренние факторы американской экономики и внешние факторы – со стороны остальных 
стран – играли примерно одинаковую роль. Текущий платёжный дефицит пока не представлял значительных трудностей для американской экономики даже на таких высоких уровнях. Ожидаемое 
сокращение бюджетного дефицита должно помочь 
снижению дефицита платёжного дисбаланса. Растущая производительность труда может являться 
залогом сохранения достаточно высоких темпов 
экономического роста в долгосрочном периоде.

Для понимания фундаментальных источников 

глобальных дисбалансов в мировой экономике, 
которые стали значимыми в последние десять 
лет, необходимо также рассмотреть тенденции, 
связанные с теми странами, которые выступают 
источниками финансирования американского дефицита и которые предъявляют основной спрос 
на американские активы. Если эти страны решат 
сократить масштаб вложений в американскую 
экономику, балансировка спроса и предложения, 
видимо, будет происходить через резкое падение 
курса доллара. С другой стороны, мотивы поведения стран, характеризующихся значительным 
платёжным профицитом, имеют важное значение 
для баланса мирового финансового рынка.

Распределение доходов 

стран-экспортёров нефти

Географически неравномерное распределение 

сырья приводит к тому, что некоторые страны 
имеют избыточные для внутренних нужд ресурсы, 
в то время как другие испытывают в них недостаток, что естественным образом приводит к международной торговле этими ресурсами. Однако 



аКТуальная Тема

Страна
1990
1995
2000
2005
2006
«2006» минус 

«2000»

Китай
12
2
21
161
184
164

Япония
44
111
120
166
174
54

Германия
45
-30
-33
115
134
167

Саудовская Аравия
-4
-5
14
91
103
89

Россия
н/д
7
47
84
96
49

Норвегия
3
5
26
50
66
40

Швейцария
9
22
31
51
51
20

Нидерланды
8
26
7
40
50
43

Кувейт
4
5
15
32
49
34

Сингапур
3
14
11
33
38
27

ОАЭ
8
2
12
19
37
25

Алжир
1
-2
9
22
31
22

Венесуэла
8
2
12
25
29
17

Индия
-8
-6
-5
-12
-18
-13

Португалия
0
0
-12
-17
-19
-7

Греция
-6
-1
-10
-18
-20
-10

Турция
-3
0
-10
-23
-25
-16

Италия
-19
24
-6
-29
-26
-20

Франция
-10
17
18
-34
-39
-57

Австралия
-16
-19
-15
-42
-41
-26

Великобритания
-40
-13
-38
-48
-56
-18

Испания
-18
0
-23
-83
-101
-77

США
-79
-114
-415
-792
-850
-485

Источник: Word Economic Outlook database (September 2006); Word Development Indicators, 2006.

Таблица 1

Сальдо счёта текущих операций некоторых стран мира, млрд долл. (1990–2006 гг.)

в случае сырьевых товаров положение осложняется тем, что цены на сырьевые ресурсы подвержены гораздо более сильной изменчивости по 
сравнению с продукцией обрабатывающей промышленности или услугами. Такая изменчивость 
приводит к росту неопределённости по поводу будущих доходов и вынуждает многих экспортёров 
сырья сберегать дополнительные ресурсы, нежели 
использовать их на внутреннее потребление или 
накопление.

Яркой иллюстрацией такого рода развития ста
ли доходы стран-экспортёров нефти (см. табл. 2). 
Утроение цены – с $20 за баррель в начале 2002 г.
до $60 в 2006 г. – многократно увеличило стоимость экспортируемой нефти. Совокупный профицит платёжного баланса нефтеэкспортёров вырос с $88 млрд в 2001 г. до $577 млрд в 2007 г. 
В целом, за последние пять лет повышение цен на 
нефть означало дополнительный приток около $1 
трлн в мировую финансовую систему со стороны 
экспортёров нефти. В 2005 г. экспортёры нефти 
стали крупнейшим однородным источником сбережения во всем мире, обойдя в этом статусе азиатские страны.

Понимание финансовых потоков, связанных 

с получением доходов от нефти, важно для понимания глобальных дисбалансов и перспектив развития 
мировых финансовых рынков. В последние годы 
эти финансовые потоки играли возрастающую роль 
в изменении цен на финансовые и материальные 
активы. Изменение моделей вложения в финансовые ресурсы, а также сокращение этих вложений 
в пользу внутреннего потребления и внутренних 
инвестиций будут иметь серьёзные последствия 
для стабилизации всей мировой экономики.

В ходе последнего всплеска цен на сырьё до
полнительные доходы, как правило, сберегались. 
По оценкам МВФ в течение 2003–2005 гг. лишь 
около 20% прироста стоимости экспорта шло 
на увеличение импорта, оставшиеся 80% сберегались. Большая часть сбережений изымалась 
в пользу государственного сектора – около 80% 
прироста платёжного профицита использовалось 
на увеличение резервов центральных банков, выплаты государственного фонда, увеличение инвестиционных фондов.

Доминирование центральных банков в струк
туре управляющих подразумевает, что нефтяные 

ВесТниК Фа v3’2009

сбережения сконцентрированы в низкорисковых 
ценных бумагах, государственных облигациях и 
первоклассных корпоративных облигациях. Повышение цен на нефть было неожиданным и до недавнего времени считалось явлением временным, 
поэтому экспортёры предпочитали инвестировать 
в надёжные американские активы. Ожидание непродолжительности периода высоких цен подразумевало также то, что управляющие в меньшей степени были заинтересованы в повышении доходности активов, а в большей степени были озабочены 
снижением рисков и обеспечением сохранности. 
Вложения со стороны экспортёров стали важным 
фактором поддержки доллара в последние годы. 

Хотя многие ближневосточные страны, такие 

как Саудовская Аравия, ОАЭ, Кувейт, привязали 
курс национальных валют к американскому доллару, что вынуждает их для сохранения паритета 
покупать американские активы, всё большая часть 
сбережений в этих странах приходится не на валютные резервы, а аккумулируется в суверенных 
фондах. Такие фонды имеют разные предпочте
ния к риску. Если российские суверенные фонды 
в настоящее время инвестируются лишь в государственные ценные бумаги развитых стран и 
банковские депозиты, то фонды некоторых стран 
придерживаются всё более агрессивных стратегий инвестирования. По некоторым оценкам, доля 
акций в структуре их вложений превышает 30 %, 
причём в последнее время увеличиваются вложения в акции компаний из развивающихся стран с 
целью максимизации доходности.

 В то же время экспортёры нефти имеют до
статочно мало рациональных оснований продолжать инвестировать именно в американские бумаги по сравнению с другими развитыми странами 
или другими инвестиционными альтернативами. 
Условия диверсификации с учётом растущей стоимости активов, находящихся под управлением, 
играют также важную роль. 

Организация управления резервами не являет
ся исключительно российской проблемой, этим 
озабочены все крупные экспортёры нефти и страны с развивающимися рынками.

 III. Последствия кризиса для глобальной системы

Чистый 

экспорт нефти, 
млн барр./день

Накопленный 

платёжный профицит 

(2002–2005 гг.),

млрд долл.

Форма сбережений, млрд долл.

Резервы ЦБ
Стабилизационные 
фонды и сокращение 

долга

Чистый отток 
из страны (+) 

частного 
капитала

Россия
6,8
206,7 (302,9*)
144,4 (251,7*)
45 (89,1*)
17,3 (-37,9*)

Саудовская 
Аравия

9,1
179
104,7
9
65,2

Норвегия
2,8
137,5
15,8
85,1
36,6

Кувейт
2,4
64,9
-1,5
47
19,4

Венесуэла
2,5
58,2
14,8
18,5
25

Алжир
1,8
46
36,9
9,1

ОАЭ
2,4
39,8
6,9
66,2
33,3

Нигерия
2,6
39,4
17,8
9
12,6

Катар
1
24,3
3,3
11,1
9,9

Ливия
1,7
23,1
22,6
0,5

Иран
2,4
19,8
29,5
-9,7

Оман
0,8
8,7
1,9
3,7
3,1

Всего
36,1
847,3
397,1
279,6
170,6

% всех сбережений
47
33
20

Источник: PIMCO, IMF, Минфин РФ, расчёты ИЭФ

* – данные за 2002–2006 года

Таблица 2

Сальдо счёта текущих операций крупнейших экспортёров нефти – сумма за 2002–2005 гг.

Основные намерения глобальных игроков и ве
дущих стран мира давно обозначены в различных 
документах и официальных материалах. Первые 
замыслы были обнародованы ещё в период президентства Б. Клинтона. Именно тогда были наме
чены контуры новой экономической архитектуры 
мира.

В 2008 г. они обсуждались на ВЭФ в Давосе. 

Они же нашли отражение в последующих международных договорённостях: решении государств 

аКТуальная Тема

– членов Евросоюза от 10 ноября 2008 г.; в заключительном документе Совещания 20 государств 
по вопросу о мировой финансовой стабильности 
15–16 ноября 2008 г. в Вашингтоне (который почти 90 развивающихся государств назвали новым 
Вашингтонским консенсусом), и на Лондонском 
саммите G20 в апреле 2009 года. 

Сегодня очевидны следующие следствия.
1. В краткосрочной перспективе – усиление 

проинфляционной деятельности ФРС США.
2. Концентрация и централизация финансово
го капитала; по мере укрепления банковской системы – рост сделок по приобретению реальных 
активов.
3. Сближение и сотрудничество по финансо
вым вопросам между США и КНР в рамках Комиссии по стратегическому партнёрству.
4. Разработка и обсуждение проектов укруп
нённых оптимальных валютных зон.
5. Усиление международной юрисдикции по 

отношению ко всем формам суверенных юрисдикций, особенно в части проведения самостоятельной финансовой политики и регулирования.
6. Укрепление существующих многосторон
них Международных экономических и финансово-кредитных организаций, прежде всего МВФ, 
ВБ и ВТО. 

7. Расширение практики разработки глобаль
ных стандартов учёта и отчётности, инвестирования, качества управления и т.п. Разработка методов и институтов их внедрения и контроля за их 
использованием.
8. Создание новых глобальных органов мони
торинга международных транзакций, прежде всего в финансовой сфере.
9. Глобальные мегарегуляторы будут опирать
ся на возрастающую силу основных финансовобанковских структур нынешней ГФС. Они изменят названия и форму, но останутся и усилят свой 
потенциал. Происходит их превращение в глобальные сетевые структуры с диверсифицированной структурой капитала. В их фондах расширяется участие китайского и исламского капитала.
10. Продолжится поиск новых форм развития 

ГФС. Центральным вопросом станет поиск базового резервного актива. Работы ведутся с середины 1980-х гг.
11. Укрепятся позиции и возрастёт роль Китая 

в ГФС. 
12. Регулирование экономики и прокризис
ное управление, ориентированное в ряде стран на 
результаты, ожидаемые после кризиса, приведёт 
к возникновению новых сильных глобальных игроков и изменит структуру глобальной экономики. 

ЛИТЕРАТУРА

1. Богомолов О.Т. «Мировая экономика в век глобализации». – М.:Изд. «Экономика», 2007.
2. Бхагвати Дж. «В защиту глобализации». – М.: ИИЦ «Ладомир», 2006.
3. Россия в глобализирующемся мире: политико – экономические очерки / Отв. ред. ак. Д.С.Львов. – М.: 
     Наука, 2004.  
4. Овчинников В.В. Путь к совершенству мирового рынка ценных бумаг. Global Custody. – М.: Солид консал      тинг, 1998.
5. Beams N. The World Economic Crisis: A Marxist Analysis. World Socialist Web Site/ 2008.
6. Systemic Banking Crises: IMF WP/08/224 .

ВесТниК Фа v3’2009

Российская коммерческая банковская система, 

формирующаяся на протяжении последних двух 
десятилетий, пока не достигла уровня зрелости, позволяющего ей играть существенную роль 
в обеспечении экономического развития страны. 
Отечественные кредитные организации в своём 
большинстве пока обеспечены относительно незначительным капиталом, что накладывает естественные ограничения на размер их активов. Далеко 
не все они способны привлекать среднесрочные 
и долгосрочные пассивные ресурсы на приемлемых ценовых условиях с хорошим уровнем диверсификации источников. Однако, благодаря 
внешним заимствованиям и мобилизации существующей депозитной базы, в последние годы российские банки бурно осуществляли кредитную 
экспансию как в корпоративном, так и в розничном сегментах рынка банковских услуг. Предложение банковских продуктов и их ассортимент за 
последнее время расширились, уровень качества 
обслуживания начал приближаться к международным стандартам, а в отдельных случаях стал им 
соответствовать; управление рисками, активами 
и пассивами стало осуществляться более эффективно и профессионально.

На протяжении последних нескольких лет, до 

известного момента возникновения состояния 
турбулентности на российском финансово-кредитном рынке осенью 2008 года, у нас сложился 
и функционировал определённый механизм взаимодействия банковского сектора с потребительским рынком (через розничный сегмент), а также 
со сферой производства и услуг (корпоративным 
сегментом). Основные контуры такого механизма 

в самом упрощённом виде работали следующим 
образом.

Банковский сектор получал депозиты из корпо
ративного и розничного сегментов, причём приток 
из первого шёл гораздо быстрее, благодаря благоприятной внешнеэкономической конъюнктуре. 
Привлечённые средства направлялись на розничное кредитование и на финансирование оборотного капитала компаний. Ограничения в размере 
привлекаемых от клиентов средств снимались 
заимствованиями на международном и внутреннем рынках капитала. Часть длинных пассивов 
использовалась для финансирования инвестиций, 
обеспечивающих приемлемую рентабельность.

Роль ссудного капитала в обеспечении эконо
мического роста и создании условий для поступательного развития реального сектора экономики 
постепенно усиливалась. Это прежде всего касалось повышения значения банковского кредитования в финансировании оборотного капитала предприятий (см. рис. 1). С 2003 г. и вплоть до середины 2008 г. банки в постоянно растущих масштабах 
обеспечивали кредитование оборотных средств. 
Определённое исключение из этой тенденции 
наблюдалось в 2005 году, когда резко возросший 
объём выручки, полученной предприятиями и организациями, позволил сократить зависимость от 
краткосрочного кредитования. Однако уже в 2006 г.
банковские ссуды вновь стали играть возрастающую роль в увеличении оборотного капитала. 
В этот момент финансы предприятий и их операционная деятельность ещё до конца не были 
привязаны к доступности кредита. Переломным 
можно считать 2007–2008 гг. – канун смутного 

развитие функциональных связей  
Между российскиМ финансовыМ сектороМ  
и эконоМикой в условиях кризиса  
и собственные проблеМы банков

М.ю. алексеев
председатель правления Юникредит Банка