Современные тенденции институциональной структуры финансового регулирования

СОВРЕМЕННЫЕ 
ТЕНДЕНЦИИ 
ИНСТИТУЦИОНАЛЬНОЙ 
СТРУКТУРЫ 
ФИНАНСОВОГО 
РЕГУЛИРОВАНИЯ

О. В. Буклемишев, 
Ю. А. Данилов

МОНОГРАФИЯ

МОСКОВСКИЙ ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ 
имени М. В. Ломоносова

Э к о н о м и ч е с к и й  ф а к у л ь т е т

О. В. Буклемишев, Ю. А. Данилов

СОВРЕМЕННЫЕ ТЕНДЕНЦИИ 
ИНСТИТУЦИОНАЛЬНОЙ СТРУКТУРЫ 
ФИНАНСОВОГО РЕГУЛИРОВАНИЯ

Учебное пособие

Москва
2017

ISBN 978-5-906783-56-1
©  Экономический факультет 
МГУ имени М. В. Ломоносова, 2017

УДК 336.02
УДК 336.02
ББК 65.261
ББК 65.261
 
Б906
 
Б906

Р17 
Буклемишев О. В., Данилов Ю. А.
Б906  
Современные тенденции институциональной структуры финансового 
регулирования: Монография. — М.: Экономический факультет МГУ 
имени М. В. Ломоносова, 2017. — 152 с.
 
ISBN 978-5-906783-56-1
Монография посвящена исследованию вопросов развития систем финансового 
регулирования и надзора, прежде всего c точки зрения развития институциональной 
структуры. Исследованы причины и факторы перехода к мегарегулированию, отмечены его преимущества и недостатки. Монография содержит описание национальных 
особенностей моделей финансового регулирования, исследование количественных 
показателей применения различных моделей в современном мире. Особое внимание 
уделяется анализу перехода к мегарегулированию в Российской Федерации, приводятся оценки первых лет реализации данной модели финансового регулирования, 
а также рекомендации в отношении преодоления недостатков сложившейся в России модели финансового регулирования.

УДК 336.02
УДК 336.02
ББК 65.261
ББК 65.261

О Г Л А В Л Е Н И Е

Введение ................................................................................................................................5

Глава 1. Вопросы теории финансового регулирования ..........................................................9

1.1. Эффективное регулирование финансовых рынков: цели и принципы ............. 9
 
Вставка. Цели и принципы регулирования 
(рекомендации международных ассоциаций регуляторов) ...............................14
1.2. Трансляция регулятивных задач в функции регулирования ..............................19
1.3. Виды деятельности финансового регулятора .....................................................21
1.4. Подходы к определению поднадзорности финансовых организаций ...............26
1.5. Макропруденциальная политика 
(политика по обеспечению финансовой стабильности) ....................................29
1.6. Современные требования к финансовому регулятору .......................................32
 
Вставка. Требования IOSCO к регуляторам рынков ценных бумаг. .................33
 
Вставка. Требования IAIS к органам страхового надзора .................................33
 
Вставка. Требования Базельского комитета к банковским регуляторам .........34

Глава 2. История смены моделей финансового регулирования ...........................................38

2.1. Протоотраслевая модель ......................................................................................38
2.2. Отраслевая модель ...............................................................................................42
2.3. Консолидированная (интегральная) модель регулирования .............................46
 
Вставка. Особенности пенсионного сектора .....................................................55
2.4. Основные формы консолидированной модели регулирования ........................56

Глава 3. Переход к мегарегулированию ..............................................................................63

3.1. Экспансия мегарегуляторов ................................................................................63
3.2. Принципы внедрения моделей мегарегулирования ...........................................74
3.3. Возражения против мегарегулирования и возможные альтернативы ...............78
3.4. Модель «twin peaks»..............................................................................................84
3.5. Кризис 2007–2009 гг.: уход от «отраслевой» модели 
финансового регулирования ...............................................................................95

Глава 4. Case studies (реформы финансового регулирования 
в отдельных странах) ...........................................................................................................97

4.1. Реформа регулирования в Великобритании .......................................................97
4.2. Австралия ...........................................................................................................100
4.3. Система регулирования в США ........................................................................101
4.4. Япония  ...............................................................................................................106
4.5. Гонконг ..............................................................................................................108
4.6. Китай  .................................................................................................................110
4.7. Канада  ................................................................................................................111

Глава 5. Внедрение мегарегулирования в России ..............................................................114

5.1. История изменения моделей и институционального дизайна 
финансового регулирования в России ..............................................................114

5.2. Дискуссия о мегарегуляторе ..............................................................................121
5.3. Российская практика перехода к мегарегулированию и мировой опыт ..........127
5.4. Первые итоги деятельности Банка России как мегарегулятора ......................129
5.4.1. Изменения структуры финансовой отрасли .........................................130
5.4.2. Качественные изменения после введения мегарегулирования ............136
5.5. Возможные пути развития финансового регулирования в России ..................147

Заключение .......................................................................................................................150

4 
Оглавление

В В Е Д Е Н И Е

Глобальный финансовый кризис 2007–2009 гг. стал серьезным экзаменом для «несущих конструкций» национальных и глобальной регуляторных систем. Однако вопрос оптимизации институциональной структуры финансового регулирования появился в повестке дня задолго до 
кризиса, а преобразования подходов к регулированию и соответствующей 
композиции регулирующих органов в целом ряде государств начались 
еще в конце XX в., отражая сложившиеся на тот момент представления 
о преобладающих тенденциях эволюции финансовых рынков и институтов, а также связанных с ней вызовах.
Финансовое регулирование — важнейшая функция государства, направленная на оптимизацию функционирования финансовых рынков. 
Эта функция делегируется государственным органам (финансовым регуляторам), которые могут на ней непосредственно специализироваться, 
а могут совмещать ее осуществление с другими функциями, а также, 
в свою очередь, делегировать реализацию части своих полномочий негосударственным объединениям (саморегулируемым организациям). Совокупность взаимоотношений регуляторов между собой и регулируемыми 
организациями составляет то, что мы имеем в виду под институциональным дизайном финансового регулирования. Финансовое регулирование 
включает в себя воздействие на различные аспекты функционирования 
финансовых рынков, в том числе макро- и микропруденциальную политику, защиту прав инвесторов и других клиентов финансовых организаций и т.д.
Теоретическое предположение о том, что конфигурация органов регулирования сама по себе имеет большое значение, после событий глобального кризиса среди исследователей и практиков стало считаться гораздо 
более обоснованным. Не случайно основная международная тенденция 
в эволюции регулирующих структур последнего времени заключалась 
в отказе от наиболее распространенных ранее «отраслевых» схем в пользу 
той или иной модели мегарегулирования, т.е. нормотворчества и правоприменения, организованных по системному принципу — поверх формальных границ традиционного «тройного» институционального деления финансовых организаций (банки, страховые компании, структуры 
фондового рынка). На основе теоретических дискуссий были выработаны 
две базовые схемы мегарегулирования, которые постепенно внедрялись 
на практике в целом ряде государств: 

 
концентрация регулятивных полномочий в рамках одного органа, 
осуществляющего контрольно-надзорные функции в отношении 
всего спектра финансовых институтов — от банков и фондовых посредников до страховых компаний, пенсионных фондов и микрокредитных организаций. Такой орган мог быть сформирован как 
на базе центрального (национального) банка, так и вне его;
 
распределение полномочий финансового регулирования по функциональному признаку, как правило, по двум органам (соответствующая модель получила название «twin peaks»). Один из этих 
органов берет на себя макро- и микропруденциальные функции, 
а второй — функцию обеспечения правил ведения бизнеса (защиты прав потребителей финансовых услуг). 
Макропруденциальное регулирование — относительно новая сфера 
финансового регулирования, возникшая в качестве реакции на кризис 
2007–2009 гг. «Группа 30» определяет макропруденциальную политику 
через четыре элемента, в отношении которых существует консенсус различных экспертов. Эта политика: 
 
ориентирована на всю финансовую систему в целом;
 
направлена на повышение устойчивости финансовой системы 
и сокращение системных рисков;
 
использует многие из существующих инструментов пруденциального надзора (микропруденциальной политики), но применяет их 
с целью снижения системного риска и повышения устойчивости 
финансовой системы; 
 
является взаимодополняющей по отношению к денежно-кредитной, налогово-бюджетной и другим политикам в области финансового сектора, что предопределяет необходимость их координации1. 
По оценке С. Р. Моисеева, макропруденциальная политика занимает 
промежуточное положение между денежно-кредитной политикой центрального банка, направленной на достижение макроэкономических 
целей, и микропруденциальным регулированием, предназначенным для 
предотвращения несостоятельности отдельных финансовых посредников, а также для осуществления контроля за выполнением ими обязательств перед кредиторами, клиентами и вкладчиками2. 
В свою очередь, функция обеспечения защиты прав потребителей 
финансовых услуг через выполнение поднадзорными финансовыми организациями общепризнанных правил ведения бизнеса существенно 
отличается от пруденциальной функции по механизмам и формам реализации. Однако она играет не менее важную роль для стабильности 
финансовых рынков. Данная функция делает акцент на прозрачности, 

1 Group of Thirty (2010). Enhancing Financial Stabilityand Resilience. Macroprudential 
Policy, Tools, and Systems for the Future. Washington. P. 20.

2 Банковское дело. 2011. № 3. С. 34–35.

6 
Введение

раскрытии информации, соответствии профессиональной деятельности 
посредников стандартам и интересам клиентов (suitability), защите прав 
инвесторов, обеспечении честной деловой практики. В тех случаях, когда 
выполнения только требований по прозрачности и раскрытию информации недостаточно для эффективной защиты инвесторов и других клиентов финансовых организаций, эти требования естественным образом 
дополняются правилами, устанавливающими справедливое обращение 
с контрагентами и высокие стандарты ведения бизнеса посредников. 
Стандарты честной деятельности финансовых посредников получили 
широкое распространение сначала в обычаях делового оборота, а в последние десятилетия утверждены нормативными документами, регулирующими деятельность финансовых посредников1.
Необходимо отметить, что выполнение данной функции финансовыми регуляторами одновременно достигает цели обеспечения должного 
уровня конкуренции как фактора повышения эффективности рынка. 
В данном случае обеспечивается поддержание конкуренции не методами антимонопольной политики, а через обеспечение информационной и операционной эффективности рынка, а также защиты интересов 
инвесторов. Эффективный рынок с оптимальными барьерами входа, 
честными деловыми практиками и ценообразованием, высоким уровнем 
защиты инвесторов в условиях свободной экономики становится привлекательным для национальных и международных игроков, что способствует росту конкуренции, емкости и глубины на этом рынке.
Внезапность и масштаб глобального финансового кризиса внесли 
в процессы реформирования основ финансового регулирования самые 
серьезные коррективы. Многие подходы, которые считались универсальными до кризиса, по его результатам были подвергнуты жесткой 
критике и кардинальным образом пересмотрены. Немалую роль в осознании необходимости и запуске преобразований национальных систем 
регулирования сыграли критические настроения в обществе, вызванные 
оппортунистическим поведением некоторых частных финансовых институтов и явными провалами регуляторов в ходе кризиса. Иными словами, реформаторы не могли не взять на вооружение более рестрикционные, чем ранее, регуляторные парадигмы.
Тем не менее само движение в сторону мегарегулирования не было 
подвергнуто сомнению и после кризиса обозначилось даже еще более 
четко. Одним из главных факторов этого явилась необходимость усиления макропруденциального надзора, т.е. деятельности по предвосхищению и нейтрализации системных рисков, внимание к которой явно 
оставалось недостаточно акцентированным в рамках отраслевой системы 

1 Group of Thirty (2008).The Structure of Financial Supervision: Approaches and Challenges 
in a Global Marketplace. Washington. P. 23.

Введение 
7

регулирования. Однако на практике также используются различные институциональные форматы реализации данной регуляторной функции.
Россия не осталась в стороне от мировых тенденций. После не слишком продолжительных и конкурентных дискуссий о реформе финансового регулирования в 2013 г. в нашей стране был выбран вариант преобразований, связанный с концентрацией соответствующих полномочий 
под эгидой Банка России. Многими исследователями, включая авторов 
данной монографии, высказывались опасения в связи с поспешностью 
и недостаточной продуманностью данного перехода. В своих статьях 
и выступлениях мы, опираясь на современные достижения теории финансового регулирования и анализ накопленного международного опыта, 
пытались показать, что Банку России в качестве мегарегулятора существует реальная альтернатива.
Сегодня, когда первые результаты действия новой регуляторной модели уже налицо, мы хотели бы вернуться к этой дискуссии, еще раз 
проанализировав основные выводы теоретической дискуссии по вопросу реформирования институциональной структуры финансового регулирования, а также ключевые тенденции современной международной практики в данной сфере. С учетом накопленного теоретического 
багажа и практического опыта мегарегулирования в России и других 
странах наше мнение не изменилось: мы считаем, что в нашей стране 
выбрана субоптимальная и сопряженная с серьезными рисками регулятивная конфигурация, пересмотр которой по-прежнему представляется 
нам целесообразным.

* * *

Авторы выражают благодарность А. Е. Абрамову, а также анонимному 
рецензенту за ценные замечания в ходе подготовки рукописи. 

8 
Введение

Г Л А В А  1 . 

ВОПРОСЫ ТЕОРИИ 
ФИНАНСОВОГО РЕГУЛИРОВАНИЯ

1.1. Эффективное регулирование финансовых рынков: 
цели и принципы

Среди экономистов, в том числе стоящих на самых разных теоретических позициях, сегодня практически нет несогласия по вопросу целесообразности вмешательства государства в функционирование финансовых рынков. Считается, что эту сферу экономической деятельности 
ни в коем случае нельзя полностью отдавать на волю рыночной стихии. 
Даже сторонники крайне либеральных воззрений обычно согласны с тем, 
что финансовое регулирование, которое призвано устранять «провалы 
рынка», — одна из коренных функций государства, направленных на 
совершенствование работы экономического механизма в целом, имея 
в виду как его надежность, так и эффективность. Не случайно в современном мире в подавляющем большинстве юрисдикций финансовые 
рынки находятся под пристальным регулятивным контролем; финансовому регулированию обычно посвящен специальный и весьма проработанный раздел законодательства, делегирующий значительные полномочия государственным органам.
В теоретической литературе последних лет описываются различные 
наборы и комбинации целей регулирования финансового рынка. Следует, однако, иметь в виду, что, несмотря на внешне нейтральную оболочку, излагаемые в этой связи подходы часто отражают не только национальную специфику модели развития финансовых рынков данного 
государства (группы государств), но также определенный взгляд на текущую политико-экономическую ситуацию, и поэтому, как правило, 
должны анализироваться в контексте конкретных рыночных интересов, 
а также с учетом динамично меняющихся условий социально-экономической и регулятивной среды.
В любом случае, представляется, что цели развития и соответственно 
регулирования финансового рынка должны быть самым тесным образом увязаны с общими целями социально-экономического прогресса 
и стратегическими задачами, поставленными перед народным хозяйством в целом. Действительно, финансовый рынок сегодня играет все 

более активную роль в процессах социально-экономического развития; 
однако роль эта, по сути своей, амбивалентна. 
С одной стороны, увеличивается значение рынков в развитии национальных экономик, перераспределении финансовых ресурсов, в частности пенсионных накоплений и сбережений населения, в направлении 
наиболее эффективного их использования, в том числе и в глобальном 
масштабе. Однако, с другой стороны, финансовые неурядицы в эпоху 
глобализации характеризуются все более ощутимым разрушительным 
потенциалом, повышая риск неустойчивости отдельно взятых национальных рынков и — за счет действия различных контагиозных факторов — целых групп таких рынков. При возникновении турбулентностей 
на рынках, в том числе, в географически отдаленных регионах, национальным органам власти в малых открытых экономиках, к числу которых принадлежит большинство государств, приходится соответствующим 
образом корректировать внутреннюю экономическую политику. Часто 
это приводит к отклонению основных ее параметров от значений, продиктованных соображениями локальной оптимизации. Таким образом, 
экономическая политика и финансовое регулирование перестают быть 
вопросами сугубо произвольного выбора в рамках национального суверенитета, фактически приобретая глобальное измерение.
Кроме того, вне зависимости от той роли, которую играет на финансовом рынке национальный банковский сектор, и от степени вовлечения 
центрального банка в общее финансовое регулирование, в нынешних 
условиях неизбежно возникает потребность в увязке целей регулирования финансового рынка с другими целями, традиционно преследуемыми 
центральными (национальными) банками (обеспечение устойчивости 
банковского сектора, проведение эффективной кредитно-денежной политики и т.д.). В частности, внедрение на международном уровне норм 
стандарта Базель III оказывает самое глубокое воздействие на предложение и структуру кредитования в глобальном масштабе и характеризуется 
далеко идущими последствиями для экономического развития.
Согласование стратегии и конкретного набора пруденциальных мер 
с другими видами экономической политики национальных государств, 
несомненно, представляет собой важную задачу, которая, однако, лежит 
вне рамок предметной области нашей монографии. Ограничимся здесь 
лишь констатацией неизбежности противоречий между целями различных политик и необходимости поиска оптимального формата урегулирования данных противоречий.
Цели финансового регулирования, принципы формирования эффективных систем финансового регулирования и закономерности формирования и развития финансовых регуляторов в последние 15 лет стали 
предметом пристального внимания ученых.
Й. Нимейер описывает три следующие главные цели финансового регулирования: устранение системного риска; обеспечение эффективного 

10 
Глава 1. Вопросы теории финансового регулирования 

распределения ресурсов и рисков в экономике; обеспечение потребности 
в защите инвесторов1, аргументируя свой подход преимущественно через 
необходимость устранения негативных экстерналий и «провалов рынка».
По мнению экспертов «Группы 30»2, политика регулирования финансовых рынков должна преследовать следующие основные цели3:
 
обеспечение безопасности и устойчивости финансовых институтов;
 
сокращение системного риска;
 
обеспечение справедливости ценообразования и распределительной эффективности рынков;
 
защита клиентов финансовых организаций и инвесторов.
Стоит обратить внимание также на признаки эффективного регулирования, предложенные Р. Абрамсом и М. Тейлором4. По мнению ученых, 
должны неукоснительно соблюдаться вне зависимости от архитектуры 
регулятивной системы следующие признаки:
 
четкость целей и задач;
 
независимость и подотчетность, включая обратную связь с регулируемыми институтами;
 
адекватное ресурсное обеспечение;
 
эффективные полномочия правоприменения;
 
полнота охвата.
Ф. Аллен и Р. Херринг выделяют две цели регулирования финансового 
рынка: обеспечение защиты инвесторов и расширение возможностей для 
эффективного развития экономики5.
Интересно, что отказ от рассмотрения устранения системного риска 
в качестве отдельной регулятивной цели был основан на представлении 
авторов о начавшемся после азиатского кризиса 1997 г. процессе смены 
модели функционирования финансовых рынков. По их мнению, «континентальная модель», основанная на банковском финансировании, 

1 Where to Go after the Lamfalussy Report? An Economic Analysis of Securities Market 
Regulation and Supervision (2002) // SSE/EFI Working Paper (Series in Economics and 
Finance). No. 482. P. 5–6. URL: http://www.hhs.se/secfi /people/Faculty/Finjn/default.htm

2 Группа 30 — международное неправительственное экспертное объединение, специализирующееся на вопросах развития и регулирования финансовой системы. Целью 
группы является углубленное изучение финансовых и экономических проблем, а также 
анализ последствий принятых регулятивных решений. Группа включает 30 участников, 
среди которых действующие и бывшие главы центральных банков, ведущих рыночных 
институтов, крупнейшие академические экономисты.

3 Group of Thirty (2008).The Structure of Financial Supervision: Approaches and Challenges 
in a Global Marketplace. Washington. P. 21–23.

4  Abrams R. K. and Taylor M. W. (2000). Issues in the Unifi cations of Financial Sector 
Supervision. IMF Working Paper. No. 00/213.

5 Allen F., Herring R. (2001). Banking Regulation versus Securities Market Regulation // The 
Wharton School University of Pennsylvania. WP # 01–29. P. 1.

1.1. Эффективное регулирование финансовых рынков: цели и принципы  
11