Негосударственные пенсионные фонды в структуре коллективных инвестиций

Москва
ИНФРАМ
2009

НегосударствеННые 
пеНсиоННые фоНды  

в структуре  

коллективНых иНвестиций

Е.И. КулИКова

Монография

Оригинал-макет изготовлен в «Издательстве ИНФРА-М»

Подписано в печать 25.05.2009. 
Формат 60 х 88/16. Печать офсетная. Бумага офсетная.
Гарнитура Newton. Усл. печ. л. 7,35. Уч.изд. л. 8,13.
Тираж 1000 экз.  Заказ  №

Издательский Дом «ИНФРАМ»
127282, Москва, ул. Полярная, д. 31в. 
Тел.: (495) 380-05-40, 380-05-43.        Факс: (495) 363-92-12
Email: books@infram.ru        http://www.infram.ru

УДК  336
ББК  65.26
 
К90

Куликова Е.И.
Негосударственные пенсионные фонды в структуре коллективных 
инвестиций: Монография. — М.: ИНФРАМ, 2009. — 116 с. — (Научная мысль).

ISBN 978-5-16-003710-3

Монография освещает вопросы развития российского рынка коллективных 
инвестиций. Особое внимание в ней уделяется системе негосударственного 
пенсионного обеспечения, анализу проблем финансирования деятельности 
негосударственных пенсионных фондов (НПФ). Автором дается оценка 
рыночного позиционирования НПФ, оцениваются условия и результаты 
их деятельности, а также обосновывается ряд предложений, позволяющих 
преодолеть существующие недоработки российского законодательства в этой 
области и повысить результативность деятельности НПФ на фондовом рынке.

ББК 65.26 

ISBN 978-5-16-003710-3 
© Куликова Е.И., 2009

К90

Содержание

ПредиСЛоВие..................................................................... 4

раздел.1.
раЗВиТие.КоЛЛеКТиВноГо..
инВеСТироВаниЯ.В.роССии........................................... 5
1.1.. Виды.коллективных.инвестиций..
и.их.роль.в.развитии.финансовой.системы.рФ............. 5
1.2.. Меры.государственного.воздействия..
на.результативность.системы.коллективного.
инвестирования..................................................... 23
1.3.. Тенденции.развития.системы.негосударственного.
пенсионного.обеспечения....................................... 31

раздел.2.
КонЦеПТУаЛЬнЫе.оСоБенноСТи..
роССиЙСКоЙ.ПенСионноЙ.реФорМЫ........................... 42
2.1.. Содержание,.функции.и.цели.негосударственных.
пенсионных.фондов.(нПФ)...................................... 42
2.2.. Классификационная.характеристика пенсионных.
схем.нПФ............................................................. 53
2.3.. оценка.рыночного.позиционирования.нПФ................. 61

раздел.3.
ПроБЛеМЫ.ФинанСоВоГо.оБеСПеЧениЯ.деЯТеЛЬноСТи.
неГоСУдарСТВеннЫХ.ПенСионнЫХ.ФондоВ................. 73
3.1.. анализ.факторов.влияния..
на.конкурентоспособность.нПФ........................ 73
3.2.. Консолидация.субъектов.негосударственного.
пенсионного.обеспечения..
и.ее.влияние.на.финансовое.обеспечение.нПФ.......... 81
3.3.. оценка.условий.и.результатов.деятельности.нПФ..
на.рынке.ценных.бумаг........................................... 90
3.4.. обоснование.необходимости.изменения.концепции.
формирования.средств.нПФ...................................103
3.5.. Выводы.из.содержания.исследования.....................112

ЛиТераТУра......................................................................114

ПредиСЛоВие

Глобальный финансовый кризис повлек за собой серьезные изменения в сфере коллективных инвестиций. Инвесторы теряют доверие 
к способности фондов реализовать доходность на уже осуществленные 
инвестиции и на их возможности генерировать привлекательную доходность в будущем.
Основным негативным итогом кризиса явилось резкое падение котировок большинства финансовых инструментов. К сожалению, ни 
одна российская, равно как и иностранные, управляющая компания 
не угадала направления движения российского фондового рынка. Поскольку деятельность управляющих компаний и инвестиционных фондов осуществляется в соответствии с требованиями законов, нормативных правовых актов федерального органа по рынку ценных бумаг 
и правилами доверительного управления, то кризис выявил большинство законодательных недоработок в их взаимоотношениях. Особенно 
ясно видны эти проблемы во взаимодействиях управляющих компаний 
и негосударственных пенсионных фондов, связанных с инвестированием средств пенсионных накоплений российских граждан.
Характеризуя этот инвестиционный ресурс, необходимо указать на 
совершенно определенные, отличные от других финансовых ресурсов 
характеристики как по рискам, связанным с их размещением, так и по 
длительности их размещения, способам обращения и т.д.
В данной работе содержится попытка проанализировать влияние 
последних изменений в макроэкономике на деятельность фондов, определить специфику НПФ и место этих фондов в структуре рынка 
коллективных инвестиций, а также возможности, предоставляемые 
новациями регулятора для сглаживания негативных последствий кризиса.

раздел.1.
раЗВиТие.КоЛЛеКТиВноГо..
инВеСТироВаниЯ.В.роССии

1.1.. ВидЫ.КоЛЛеКТиВнЫХ.инВеСТиЦиЙ..
и.иХ.роЛЬ.В.раЗВиТии.ФинанСоВоЙ.СиСТеМЫ.рФ

В современном мире рынок инвестиционных ресурсов, трансформированных из сбережений населения, занимает важное место в обороте капиталов. Он представляет собой сегмент финансового рынка, 
образуемого коллективными инвесторами (кредитными союзами, инвестиционными фондами, негосударственными пенсионными фондами).
Коллективное инвестирование в развитых странах является основным источником аккумулирования средств мелких инвесторов на фондовом рынке и ведущим элементом системы эффективных механизмов 
мобилизации сбережений и трансформации их в инвестиции для реального сектора экономики. Экономическая сущность этого процесса 
проявляется в том, что он служит стартовой точкой для развертывания 
инвестиций. На рынке ценных бумаг коллективное инвестирование, 
с одной стороны, выступает как посредник между мелкими вкладчиками и субъектами рынка; с другой стороны, при реализации функции 
управления активами коллективные инвесторы сами становятся субъектами рынка, вступая в определенные отношения по поводу обращения ценных бумаг.
Деятельность институциональных инвесторов, обычно вкладывающих средства на относительно долгий срок, стимулирует спрос на 
долгосрочные инструменты и позволяет эмитентам привлекать длинные 
займы. Присутствие институциональных инвесторов способствует 
также снижению волатильности на денежном и валютном рынках. 
Наиболее значимую роль рынок инвестиционных ресурсов играет в 
движении денежных ресурсов в странах англосаксонской группы. 
В среднем по группе этих стран через коллективных инвесторов перераспределяется до 30% денежных ресурсов [1].
Особенностью российского класса портфельных инвесторов является жесткое регламентирование их деятельности со стороны государства. Анализ участия коллективных инвесторов в биржевых торгах 
показывает, что их влияние на объемы торгов не так велико, как в 
западных странах (объем биржевой торговли паями ПИФов на бирже 
ММВБ составляет 0,002% от общего объема торгов по состоянию на 

16.03.09 г.), однако существует положительная динамика в перераспределении денежных ресурсов.

Согласно данным Национальной лиги управляющих (НЛУ) по 
состоянию на 31.12.2008, на российском рынке ценных бумаг действует 1020 паевых инвестиционных фондов, из них 476 закрытых, 450 открытых и 94 интервальных. Совокупные активы паевых инвестиционных фондов на эту дату составили 645 979,74 млн руб. Объем активов паевых инвестиционных фондов за 2008 год несколько снизился 
(на 17,5%) по отношению к этому показателю на конец 2007 года, 
который составлял 782 763,83 млн руб., что объясняется влиянием 
мирового финансового кризиса на фондовые рынки всех стран.
По состоянию на 18.02.2009 количество общих фондов банковского управления (ОФБУ), действующих на российском рынке, составляет 272 фонда. Совокупная стоимость их активов на эту дату равна 
5,3 млрд руб.
Несмотря на эти не столь впечатляющие по отношению к мировым 
показателям данные, статистика показывает, что отрасль коллективных 
инвестиций в настоящее время является, пожалуй, самой динамичной 
на финансовом рынке России.
Федеральный закон от 7.12. 2007 № 334­ФЗ ввел новую систему 
координат на финансовом рынке России, разделив его инвесторов на 
две основные группы: квалифицированных инвесторов и неквалифицированных инвесторов. ФСФР России и Правительством РФ было 
выпущено около 20 нормативных актов, действие которых в той или 
иной мере определяет функционирование института квалифицированного инвестора и работу с финансовыми инструментами, а также существенно расширяют спектр источников качественного и количественного роста рынка ценных бумаг.
Анализ качественных изменений показывает, что регулирование 
рынка коллективных инвестиций выходит на новый, более высокий 
уровень и становится более гибким. Очевидно, что существующая 
система регулирования не отвечает реальным потребностям рынка, 
так как, с одной стороны, в настоящее время уже сформировался 
класс опытных инвесторов, желающих получать дополнительные высокие доходы, платя за это более высокими рисками, а с другой — 
интерес населения к рынку коллективных инвестиций продолжает 
активно возрастать. По заявлению Генерального директора фондовой 
биржи ММВБ А. Рыбникова, на фоне финансового кризиса у россиян вырос интерес к фондовому рынку. Однако далеко не все инвесторы в состоянии оценить риски, которые таит в себе деятельность 
на фондовом рынке. Данная категория инвесторов, не обладающих 
достаточной квалификацией, хотела бы получить более высокую степень защиты. Именно на сглаживание данных противоречий были 
направлены принятые поправки и введение института квалифицированного инвестора.

Защита неопытных инвесторов от излишних рисков не ограничится выделением в отдельную категорию фондов и инструментов для 
квалифицированных инвесторов. Предусмотрены также создание и 
разработка специальных компенсационных механизмов для неквалифицированных инвесторов, которые будут действовать по аналогии с 
Агентством страхования вкладов. Профессиональные участники рынка, работающие с неквалифицированными инвесторами, будут делать 
взносы в специально созданный компенсационный фонд. При наступлении так называемого страхового случая, т.е. причинения инвестору 
убытков, в его пользу из данного фонда будут осуществляться выплаты, а к фонду перейдет право требовать у института, нарушившего 
законные права инвестора, возмещения убытка. Однако необходимо 
отметить, что данный механизм будет действовать исключительно в 
случае причинения убытков противоправными действиями профессиональных участников, в случае аннулирования лицензии управляющей 
компании и т.д.; он не станет распространяться на убытки, связанные 
с рыночными рисками. Квалифицированных же инвесторов такая компенсационная система не охватит. Таким образом, система компенсаций направлена на защиту населения от нерыночных рисков на фондовом рынке.
Эти новации свидетельствуют о стремлении регулятора выстроить 
систему регулирования паевых фондов на признанных во всем мире 
стандартах коллективного инвестирования, которые предусматривают 
разделение функций управления и хранения активов, справедливое 
ценообразование и др. Использование этих стандартов заметно снижает риски институтов коллективного инвестирования, в том числе и 
закрытых фондов.
Нельзя обойти вниманием и те новации, которые изменяют порядок и процедуру лицензирования деятельности акционерных инвестиционных фондов, управляющих компаний, негосударственных пенсионных фондов и специализированных депозитариев. Претерпела изменения процедура аннулирования лицензий, приостановление 
лицензий управляющих компаний заменено на приостановление операций. В настоящее время управляющие компании зачастую осуществляют несколько видов деятельности: управление пенсионными резервами и накоплениями, активами паевых инвестиционных и акционерных инвестиционных фондов, страховыми резервами, средствами 
военной ипотеки, целевым капиталом. Ранее нарушение лицензионных 
требований в одной из этих областей приводило к приостановлению 
действия всей лицензии. В принятых поправках данная санкция заменена на приостановление операций по определенным видам деятельности.
Законодательное закрепление понятия «квалифицированный инвестор» позволило создать правовую базу для новых видов фондов, 
которые могли бы использовать более широкий круг инструментов и 

стратегий по сравнению с существующими до этого времени. Положительным результатом законодательных новаций является не только 
увеличение притока новых категорий инвесторов на рынок коллективных инвестиций за счет создания новых типов фондов, но также и то 
обстоятельство, что отдельные категории ПИФов затрагивают такие 
отрасли, как строительство (фонды недвижимости), банковское дело 
(кредитные фонды и фонды денежного рынка), ипотека (ипотечные 
фонды) и т.д.
Согласно Положению о составе и структуре активов акционерных 
инвестиционных фондов и активов паевых инвестиционных фондов в 
редакции Приказа ФСФР РФ от 23.09.2008 № 08­36/пз­н в России 
могут создаваться следующие категории фондов:
1) фонд денежного рынка;
2) фонд облигаций;
3) фонд акций;
4) фонд смешанных инвестиций;
5) фонд прямых инвестиций;
6) фонд особо рисковых (венчурных) инвестиций;
7) фонд фондов;
8) рентный фонд;
9) фонд недвижимости;
10) ипотечный фонд;
11) индексный фонд (с указанием индекса);
12) кредитный фонд;
13) фонд товарного рынка;
14) хедж­фонд.
Инвестиционные фонды, относящиеся к категориям фондов прямых инвестиций, ипотечных фондов, фондов особо рисковых (венчурных) инвестиций, рентных фондов, фондов недвижимости и кредитных 
фондов, могут быть только акционерными инвестиционными фондами и закрытыми паевыми инвестиционными фондами.
Инвестиционные фонды, относящиеся к категории хедж­фондов и 
фондов товарного рынка, могут быть только акционерными инвестиционными фондами, закрытыми и интервальными паевыми инвестиционными фондами.
Акции (инвестиционные паи) инвестиционных фондов, относящихся к категориям фондов прямых инвестиций, фондов особо рисковых (венчурных) инвестиций, кредитных фондов и хедж­фондов, 
предназначены только для квалифицированных инвесторов. При этом 
устав акционерного инвестиционного фонда (правила доверительного 
управления паевым инвестиционным фондом) должен предусматривать, что акции (инвестиционные паи) этого инвестиционного фонда 
предназначены для квалифицированных инвесторов.
В табл. 1 представлены основные категории фондов.

Та б л и ц а  1
основные.характеристики.российских.инвестиционных.фондов

Тип.
фонда

организационно-правовая.форма

Структура.управления,.контроль.
за.распоряжением.имуществом

имущество
фонда
Состав.активов.фондов
Эмитируемая.ценная.
бумага

аиФ
ОАО
1. Общее 
собрание 
акционеров;
Совет директоров
2. Управляющая 
компания;
Контроль:
Спецдепозитарий

1. Имущество 
для обеспечения 
деятельности его 
органов управления
2. В доверительное 
управление 
передается 
имущество для 
инвестирования — 
инвестиционные 
резервы

1. Государственные и муниципальные ЦБ
2. Корпоративные ЦБ российских эмитентов
3. ЦБ иностранных государств
4. Иностранные корпоративные ЦБ
5.  Инвестиционные паи ПИФов
6. Ипотечные ценные бумаги
7. Российские депозитарные расписки
8. Иные ценные бумаги
9. Недвижимое имущество и имущественные права

Обыкновенная именная 
акция

ПиФ:
ОПИФ
ИПИФ

Имущественный комплекс 
без образования юр. лица

1. Управляющая 
компания
Контроль:
Спецдепозитарий

1.  В доверительное 
управление 
передаются только 
денежные средства

1. Государственные и муниципальные ЦБ
2. Корпоративные ЦБ российских эмитентов
3. ЦБ иностранных государств
4. Иностранные корпоративные ЦБ
5.  Инвестиционные паи ПИФов
6. Ипотечные ценные бумаги
7. Российские депозитарные расписки
8. Иные ценные бумаги

Инвестиционный пай

ЗПИФ
Имущественный комплекс 
без образования юр. лица

1. Общее 
собрание 
владельцев паев
2. Управляющая 
компания
Контроль:
Спецдепозитарий

1.  В доверительное 
управление 
передаются 
денежные средства
2. Иное имущество, 
предусмотренное 
инвестиционной 
декларацией

1. Государственные и муниципальные ЦБ
2. Корпоративные ЦБ российских эмитентов
3. ЦБ иностранных государств
4. Иностранные корпоративные ЦБ
5.  Инвестиционные паи ПИФов
6. Ипотечные ценные бумаги
7. Российские депозитарные расписки
8. Иные ЦБ
9. Недвижимое имущество и имущественные права

Инвестиционный пай

Продолжение табл. 1

Тип.
фонда

организационно-правовая.форма

Структура.управления,.контроль.
за.распоряжением.имуществом

имущество
фонда
Состав.активов.фондов
Эмитируемая.ценная.
бумага

оФБУ
Имущественный комплекс 
без образования юр. лица

1. Управляющая 
компания 
(кредитная 
организация)
Контроль: 
Кредитная 
организация

1.  В доверительное 
управление 
передается все 
имущество фонда

1. Ценные бумаги российских и иностранных  
эмитентов
2. Денежные средства в российской и иностранной 
валюте
3. Производные финансовые инструменты
4. Природные драгоценные камни
5. Драгоценные металлы
6. Недвижимое имущество

Инвестиционный пай

нПФ
Некоммерческая организация

1. Совет фонда;
Исполнительная 
дирекция
2. Управляющая 
компания
Контроль:
Спецдепозитарий;
Попечительский 
совет

1. Имущество 
для обеспечения 
уставной 
деятельности
2. Пенсионные 
резервы
3. Пенсионные 
накопления

Пенсионные.резервы:
1. Государственные и муниципальные ЦБ
2. Корпоративные ЦБ российских эмитентов
3. ЦБ иностранных государств
4. Иностранные корпоративные ЦБ
5.  Инвестиционные паи ПИФов
6. Инвестиционные паи ЗПИФов, допущенные  
к торгам
7.  Ипотечные ценные бумаги
8. Акции (паи, доли) иностранных ИФов
9.  Денежные средства в российской и иностранной 
валюте
10. Депозитные сертификаты российских банков
Пенсионные.накопления:
1. Иностранные государственные и корпоративные ЦБ 
через.паи индексных инвестиционных фондов,
а также активы для пенсионных резервов, кроме:
1) муниципальных ЦБ;
2) инвестиционных паев ЗПИФов

Нет

Кредитные.
фонды

1. ОАО
2.  Имущественный 
комплекс без 
образования 
юр. лица 
(ЗПИФ)

1. Общее 
собрание 
акционеров;
Совет 
директоров —  
в случае если  
в форме ОАО
2.  Общее 
собрание 
владельцев паев — 
в случае ЗПИФ
3. Управляющая 
компания
Контроль:
Спецдепозитарий

1. Имущество 
для обеспечения 
деятельности его 
органов управления
2. В доверительное 
управление 
передается 
имущество для 
инвестирования — 
инвестиционные 
резервы — в случае 
ОАО
3.  В доверительное 
управление 
передается все 
имущество фонда — 
в случае ЗПИФ

1.  Денежные средства в российской и иностранной 
валюте
2. Долговые ЦБ
3. Денежные требования по кредитным договорам 
или договорам займа, обеспеченным залогом, 
поручительством или банковской гарантией
4. Имущество, являющееся предметом залога, 
денежные требования по которому составляют активы 
фонда
5.  Финансовые инструменты, базовым активом которых 
являются величины процентных ставок
6.  Финансовые инструменты, базовым активом которых 
являются финансовые инструменты, базовым активом 
которых являются величины процентных ставок

Обыкновенная именная 
акция (в случае ОАО)
Инвестиционный пай 
(в случае 
ЗПИФ)

Хеджфонды
1. ОАО
2.  Имущественный 
комплекс без 
образования 
юр. лица
(интервальный ПИФ или 
ЗПИФ)

1. Общее 
собрание 
акционеров;
Совет 
директоров —  
в случае если  
в форме ОАО
2.  Общее 
собрание 
владельцев паев — 
в случае ЗПИФ
3. Управляющая 
компания
Контроль:
Спецдепозитарий

1. Имущество 
для обеспечения 
деятельности его 
органов управления
2. В доверительное 
управление 
передается 
имущество для 
инвестирования — 
инвестиционные 
резервы — в случае 
ОАО
3.  В доверительное 
управление 
передается все 
имущество фонда — 
в случае ЗПИФ или 
ИПИФ

1.  Денежные средства в российской и иностранной 
валюте
2.  Корпоративные ЦБ российских эмитентов
3. Акции иностранных АО
4. Акции АИФ и паи ПИФ, за исключением паев (акций) 
фондов фондов
5. Паи (акции) иностранных инвестиционных фондов 
долевых инструментов
6. Российские и иностранные депозитарные расписки 
на ценные бумаги
7. Драгоценные металлы, в том числе требования  
к кредитным организациям выплатить их эквивалент  
по текущему курсу
8.  Финансовые инструменты, базовым активом которых 
являются биржевые товары
9.  Финансовые инструменты, базовым активом которых 
являются финансовые инструменты, базовым активом 
которых являются биржевые товары

Обыкновенная именная 
акция (в случае ОАО)
Инвестиционный пай  
(в случае 
ЗПИФ или 
ИПИФ)