Управление рисками в условиях финансовой нестабильности

Управление рисками
в условиях финансовой
нестабильности

Д. В. Домащенко
Ю. Ю. Финогенова

2015

Москва

И
М
НФРАУДК 658:330.131.7
ББК 65.291.2109
Д66

Домащенко Д. В., Финогенова Ю. Ю.
Д66
Управление рисками в условиях финансовой нестабильности / Д. В. Домащенко, Ю. Ю. Финогенова. — М. : Магистр :
ИНФРАМ, 2015. — 238 с.
ISBN 9785977601382 (в пер.)
ISBN 9785160039176
Агентство CIP РГБ

В книге представлены наиболее актуальные подходы к организации корпоративного рискменеджмента.
Детально показаны наиболее востребованные
схемы хеджирования рисков в условиях финансового кризиса и общей нестабильности на финансовых рынках. Рассмотрены возможности рыночной инфраструктуры для эффективного управления рыночными рисками в процессе
изменяющейся архитектуры глобальной финансовой системы.
Книга рассчитана на финансовых менеджеров, рискменеджеров компаний, преподавателей, экономистов и студентов, изучающих дисциплины направления «Финансовый менеджмент».

УДК 658:330.131.7
ББК 65.291.2109

В оформлении переплета использован фрагмент картины
ньюйоркского художника Дуго Ольсена «Contra Bass» (2001 г.)

ISBN 9785977601382
© Домащенко Д. В., Финогенова Ю. Ю., 2010
ISBN 9785160039176
© Издательство «Магистр», 2010

Оглавление

Оглавление
Управление рисками в условиях финансовой нестабильности
Управление рисками в условиях финансовой нестабильности
I
Оценка и анализ финансовых рисков

1
Финансовые риски в структуре рисков компании
. . . . . . . . 11
1.1.
. . . . . . . . . . . . 11
1.2. Внешние и внутренние факторы рисков компаний
нефинансового сектора
. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 12
1.3. Классификация рисков компаний финансового сектора . . . . 13

2
Комплексное управление рисками компании
. . . . . . . . . . 22
2.1. Управление рисками на корпоративном уровне . . . . . . . . 22
2.2. Концепции комплексного управления рисками . . . . . . . . 24
2.3. Преимущества внедрения комплексного управления
рисками в компании . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 26
2.4. Общая схема организации комплексной системы
управления рисками . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 28
2.5. Механизмы управления рисками . . . . . . . . . . . . . . . 32

3
Определение уровня толерантности к рискам
. . . . . . . . . . 40

4
Управление рисками в структуре бизнеспроцессов . . . . . . . 44
4.1. Бюджетирование рискменеджмента . . . . . . . . . . . . . 44
4.2. Методы оценки финансовых рисков на корпоративном
уровне . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 50

5
Ключевые аспекты развития и внедрения моделей
управления рисками
. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 58
5.1. Вопросы, на которые компания должна получить ответ
при внедрении систем управления рисками . . . . . . . . . . . . 58
5.2. Поведенческие аспекты управления рисками . . . . . . . . . 63

Управление рисками в условиях финансовой нестабильности
5

II
Управление рыночными финансовыми рисками
с помощью производных финансовых инструментов

6
Сущность хеджирования с применением производных
финансовых инструментов . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 74
6.1. Рыночные риски, требующие управления . . . . . . . . . . . 74
6.2. Определение хеджирования
. . . . . . . . . . . . . . . . . 82
6.3. Задачи, программа и позиции хеджирования . . . . . . . . . 86
6.4. Основные инструменты хеджирования
. . . . . . . . . . . . 88
6.5. Стратегии хеджирования
. . . . . . . . . . . . . . . . . . 119

7
Хеджирование валютных рисков . . . . . . . . . . . . . . . . . 122
7.1. Определение валютного риска
. . . . . . . . . . . . . . . 122
7.2. Хеджирование валютными форвардами . . . . . . . . . . . 131
7.3. Хеджирование валютными фьючерсами . . . . . . . . . . . 134
7.4. Хеджирование валютными опционами
. . . . . . . . . . . 138
7.5. Хеджирование валютными свопами . . . . . . . . . . . . . 143

8
Хеджирование ценовых (конъюнктурных) рисков
. . . . . . . 146
8.1. Определение ценового риска . . . . . . . . . . . . . . . . 146
8.2. Инструменты хеджирования ценового риска . . . . . . . . . 148
8.3. Управление фондовым риском
. . . . . . . . . . . . . . . 153

9
Хеджирование процентных рисков . . . . . . . . . . . . . . . . 164
9.1. Определение процентного риска
. . . . . . . . . . . . . . 164
9.2. Инструменты хеджирования процентного риска . . . . . . . 169

III
Институциональная инфраструктура управления
финансовыми рисками

10
Инструменты страхового сектора в управлении финансовыми
рисками компаний . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 185
10.1. Интегрированный подход к страхованию . . . . . . . . . . 185
10.2. Рынок альтернативных методов перевода риска . . . . . . 187

6
Управление рисками в условиях финансовой нестабильности

Оглавление

10.3. Облигации на случай катастрофического риска . . . . . . . 199

11
Роль инвестиционнобанковского и биржевого секторов
в управлении финансовыми рисками компаний
. . . . . . . . 210
11.1. Инвестиционнобанковские посредники в управлении
финансовыми рисками компаний
. . . . . . . . . . . . . . . . 210
11.2. Производные финансовые инструменты передачи
кредитного риска . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 215
11.3. Инфраструктура срочного рынка в управлении
финансовыми рисками
. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 220
11.4. Налогообложение сделок срочного рынка
. . . . . . . . . 231

Библиографический список . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 235

Оглавление

Оценка и анализ финансовых рисков

I. Оценка и анализ финансовых рисков
Экономические стороны риска начали активно анализироваться
еще в работе Ф. Найта в 1921 г.1, в которой он высказал новую для
того времени идею, что получение коммерческой прибыли всегда
связано с присутствием факторов риска, а также выделил основные
способы обращения с рисками: консолидация, разделение, принятие, передача, уклонение и снижение за счет получения дополнительной информации.
В числе основателей теории выбора решений в условиях неопределенности и риска можно назвать К. Эрроу, М. Фридмена,
Дж. Пратта, М. Ротшильда, Д. Хиршлейфера, Д. Стиглица и других
представителей экономической науки. В своих работах они исследовали и объясняли поведение человека, принимающего решения
в условиях неполной информации.
В 50—70х годах ХХ в. акцент прикладных исследований сместился в сторону финансовых рисков. В работах Г. Марковица,
В. Шарпа, Р. Мертона, Ф. Модильяни и других был заложен фундамент, на котором базируется современный финансовый менеджмент.
Известные «теории портфелей», «структуры капитала», «стоимости компаний» предопределили многие направления исследований в области анализа рисков. Большинство идей этих исследователей были реализованы на практике лишь несколько десятилетий
спустя, с появлением мощной компьютерной техники.
Процессы глобализации мировой экономики, активизация передела сфер влияния крупными компаниями дали мощный импульс к оценке методов деятельности в условиях риска и неопределенности.
Особое внимание исследователей с середины 70х годов ХХ в. в
связи с падением БреттонВудсской мировой валютной системы
вызвали эффекты влияния на деятельность компаний колебаний

8
Управление рисками в условиях финансовой нестабильности

1
Knight F. H. Risk, Uncertainty and Profit. Boston: Houghton Mifflin, 1921.

курсов валют. Так, важность противостояния валютным рискам
породила отдельное направление в теории финансов — финансовый инжиниринг. В компаниях ввели должности для специалистов
по рискменеджменту. Прочно вошли в практику управления финансовыми рисками производные финансовые инструменты (свопы, опционы, форварды и фьючерсы).
В первой половине 80х годов развитие вычислительной техники привело к необходимости пересмотра многих концепций и методов расчетов в области принятия решений в условиях риска.
Стали разрабатываться и применяться все более сложные модели
учета рисков, методы, основанные на технологиях искусственного
интеллекта. Вместе с тем росло понимание необходимости интегрального подхода при рассмотрении рисков. Идеи междисциплинарных исследований обогатили практику управления рисками
методами системного анализа, психологии, программирования,
математики, инжиниринга. Взаимосвязь и взаимозависимость
внешней среды, ускоряющийся темп жизни, усложняющееся организационное окружение, порождающее многообразные виды рисков, вызвали необходимость изменения многих основ управления.
Многочисленные академические дискуссии, проходившие в
первой половине 80х и в начале 90х годов ХХ в., а также требования коммерческих и правительственных организаций привели
к систематизации знаний о выборе решений в условиях риска
и разработке процедур управления рисками. Среди наиболее известных стандартов в этой области можно назвать национальные
стандарты Австралии, Новой Зеландии, Канады и США.
Крупнейшими международными консалтинговыми компаниями были также разработаны различные модели для управления
риском в отдельных областях экономической деятельности, ставшие своего рода стандартами в учетной политике, аудите, финансах, страховании, управлении проектами и т.п.
Можно отметить, что в настоящее время в вопросе управления
рисками нет единых универсальных решений. Каждая организация имеет специфически уникальное окружение и особенности
своей деятельности, поэтому конкретные шаги по управлению
рисками могут быть довольно разнообразными и должны выбираться индивидуально. Вместе с тем практика, выработанная в
странах с развитой экономикой и серьезной рыночной инфраструктурой, позволяет говорить о необходимости некоторой общУправление рисками в условиях финансовой нестабильности
9

I. Оценка и анализ финансовых рисков

ности и универсальности принципов и подходов к решению многих вопросов рискменеджмента.
Первые упоминания о рискменеджменте встречаются в
60—70х годах ХХ в. в бизнесе страховых компаний. Страховые
контракты продолжительное время использовалась корпорациями
для управления собственностью, ответственностью и прочими
рисками, которые могли быть застрахованы. Однако вскоре стало
понятно, что только страхование не может являться единственно
возможной стратегией управления рисками компаний.
В настоящее время наиболее полная концепция управления
рисками на стратегическом уровне управления компанией носит
название «интегрированный рискменеджмент», или «комплексное управление рисками компании». Со стороны финансовых
рынков происходит быстрый рост производных финансовых инструментов, позволяющих при грамотном подходе внедрять такую
политику управления рисками, которая становится одной из ключевых функций корпоративных финансов. Со стороны страхового
рынка появляются предложения о комплексных страховых программах, включающих в себя защиту не только от классических
страховых рисков, но и от финансовых. Все это отражает растущее
понимание клиентами роли рискменеджмента в системе корпоративных ценностей. Страховой сектор также активно интегрируется с банковским. Они начинают работать в тесном взаимодействии друг с другом. Для множества компаний расширяется выбор
финансовых инструментов и институтов, которые предлагают разнообразные услуги по управлению рисками.

I. Оценка и анализ финансовых рисков

Финансовые риски в структуре рисков компании
1.1. Определение и классификации рисков / 1.2. Внешние и внутренние факторы рисков компаний нефинансового сектора / 1.3. Классификация рисков
компаний финансового сектора

1.

1.1. Определение и классификации рисков
Риск — это случайное событие, рассматриваемое как комбинация
двух характеристик: вероятности события и его последствий (например, ущерб/выгода)1.
Изначально понятие риска связывалось с изменчивостью некоторых результирующих показателей компании, например доходов, прибыли, стоимости. Изменчивость показателей приводила
к проблемам, которые были очевидны, что нельзя было сказать
о причинах, приведших к таким негативным изменениям.
Прибыль компании на внутреннем рынке могла измениться
изза изменчивости спроса на предлагаемую продукцию, на международных рынках — изза колебаний курсов валют.
В современной интерпретации риск — это финансовая категория. Поэтому на степень и величину риска можно воздействовать
через финансовые механизмы. В основе рискменеджмента лежат
целенаправленный поиск и организация работы по снижению степени риска, умение получения и увеличения дохода (выигрыша,
прибыли) в неопределенной хозяйственной ситуации.
Конечная цель рискменеджмента соответствует целевой
функции предпринимательства. Она заключается в получении
наибольшей прибыли при приемлемом для предпринимателя
уровне риска.
На практике были осуществлены различные попытки классификации корпоративного риска.
Для финансовых и нефинансовых компаний классификация
может различаться.

Управление рисками в условиях финансовой нестабильности
11

1
Определение ISO / IEC Guide 73 Risk Management.

1.

1.2. Внешние и внутренние факторы рисков компаний нефинансового сектора
Для компаний нефинансового сектора риски могут классифицироваться по следующим категориям: стратегические, финансовые,
операционные, опасности.
Риски, которым подвержена организация, могут возникать
вследствие как внутренних, так и внешних факторов. На рис. 1.1 приведены ключевые риски, возникающие в результате этих факторов.

Операционный риск является результатом отказов в основных
процессах компании, которые являются ядром его бизнеса, например таких, как авария на заводе в результате перебоев в подаче
электроснабжения.
Стратегические риски, влияющие на долгосрочные цели организации, а именно: вопросы наличия капитала, политические риски, изменения законодательства, репутация и имидж, изменения в
окружающей среде. Их возникновение могут провоцировать риски

12
Управление рисками в условиях финансовой нестабильности

1. Финансовые риски в структуре рисков компании

Компания

Ликвидные средства
Денежный поток
Исследования и развитие
Интеллектуальный капитал

Бухучет
Информационные
технологии

Персонал
Имущество
Продукты и услуги

Финансовые риски
Процентные ставки
Курсы валют
Обязательства по кредиту

Стратегические риски
Конкуренция
Изменения потребительского рынка
Отраслевые изменения

Операционные риски
Поставка сырья
Набор кадров

Опасности
Договоры
Естественные опасности
Поставщики
Окружающая среда

Внешние факторы

Внутренние факторы

Рис. 1.1. Риски нефинансовой организации согласно модели AIRMIC
И с т о ч н и к: Стандарты Ассоциации рискменеджмента и страхования (The Association of Insurance and Risk Managers — AIRMIC).

рынка, поскольку изменения в уровне деловой активности или
структурные экономические изменения воздействуют на спрос в
отношении выпускаемой продукции, а также на уровень затрат.
Опасности — это, по сути, так называемые чистые риски,
т.е. риски, влекущие за собой либо потери изза повреждения корпоративного имущества, либо убытки вследствие возникновения
внезапных претензий третьих лиц в отношении активов, которыми
владеет компания.
Финансовый риск — риск, который связан с вероятностью возникновения непредвиденных финансовых потерь (снижение прибыли, доходов, потери капитала, денежных активов и т.п.).
На корпоративном уровне стратегической задачей компании
является предотвращение последствий возникновения риска изменений в стоимости капитала, которые влияют на стоимость
компании непосредственно или косвенно, если стоимость выпускаемой продукции чувствительна к рыночным изменениям.

1.

1.3. Классификация рисков компаний финансового сектора
С точки зрения общей классификации финансовых рисков они
подразделяются на ценовые (рыночные) и неценовые (рис. 1.2).
При этом необходимо разделять риски, возникающие на уровне финансовой организации, на уровне банковского или страхового секторов, т.е. систематические риски и на уровне экономики в
целом (системные).

Управление рисками в условиях финансовой нестабильности
13

1.3. Классификация рисков компаний финансового сектора

Ценовые (рыночные) риски
Неценовые риски

Финансовые риски

Валютный
Кредитный (контрагента)

Фондовый

Процентный

Ликвидности

Рис. 1.2. Классификация финансовых рисков

Ценовой (рыночный) риск — это риск потерь изза будущих изменений рыночной цены товара или финансового инструмента.
Различают три типа ценовых рисков: валютный риск, риск изменения процентной ставки и фондовый риск.
Неценовые риски — это риски микроуровня, возникающие в результате особенностей организации бизнеспроцессов компании,
ее взаимодействия с контрагентами и особенностей внутренней
финансовой политики организации.
Несмотря на то что подобные классификации довольно произвольны, они в то же время представляют практическую ценность.
Вопервых, они полезны при анализе бизнеса с точки зрения подверженности рискам; вовторых, структурированность помогает
лучше идентифицировать риски; втретьих, классификация может
пригодиться в процессе формирования корпоративной политики
управления рисками и при формировании для этого в организации
необходимых структур, поскольку, чтобы иметь дело с различными
типами риска, необходимы различные профессиональные навыки.
Например, работа со страховыми рисками требует навыков в понимании системы ответственности, урегулировании требований
третьих лиц, контроле за убытками. А работа с риском, вызванным
колебаниями в процентных ставках и других показателях финансового рынка, требует навыков работы на финансовых рынках
и знаний экономики финансов.
Среди классификаций рисков финансового сектора экономики можно выделить классификацию рисков банковской и страховой деятельности. В западной практике, например, Babbel
и Santomero (1997) классифицируют риски, стоящие перед страховыми компаниями и банками, следующим образом1.
Фактический риск, который является результатом ценообразования на финансовые продукты изза неадекватной нормы прибыли от продаж и в результате понесенных издержек.
Систематический риск, или риск рынка, который не может быть
эффективно устранен владельцем, держащим диверсифицированный инвестиционный портфель. Он может возникнуть изза того,
что или активы, или обязательства зависят от изменений рыночного портфеля. Этот риск включает в себя риск инфляции и процентный риск.

14
Управление рисками в условиях финансовой нестабильности

1. Финансовые риски в структуре рисков компании

1
См.: Santomero A., Babbel D. Financial Markets, Instruments and Institutions. Irwin,
1997.

Кредитный риск (контрагентский) возникает в результате неисполнения заемщиками своих обязательств.
Риск ликвидности связан с невозможностью исполнения страховщиком в краткосрочной перспективе своих обязательств изза
отсутствия ликвидных активов.
Операционные риски, которые являются следствием сбоев в бизнеспроцессах страховой компании. Примером здесь могут стать
потери в результате отказа компьютерных систем, а также затраты
по урегулированию конфликтов с третьими сторонами.
Юридический риск может возникнуть в результате изменения
правовой среды, в которой действуют страховщики. В этом контексте можно рассматривать такие изменения, как возникновение
новых судебных прецедентов, изменение законодательства, регулирующего деятельность страховщиков, включая правила оценки
их обязательств.
В российской практике под банковским риском понимается
присущая банковской деятельности возможность (вероятность)
понесения кредитной организацией потерь и (или) ухудшения ликвидности вследствие наступления неблагоприятных событий,
связанных с внутренними факторами (сложность организационной структуры, уровень квалификации служащих, организационные изменения, текучесть кадров и т.д.) и (или) внешними факторами (изменение экономических условий деятельности кредитной
организации, применяемые технологии и т.д.). Риски банковской
деятельности можно разделить на две подгруппы (рис. 1.3).
Стратегический риск — риск возникновения у кредитной организации убытков в результате ошибок (недостатков), допущенных
при принятии решений, определяющих стратегию деятельности
и развития кредитной организации (стратегическое управление)
и выражающихся в неучете или недостаточном учете возможных
опасностей, которые могут угрожать деятельности кредитной организации, неправильном или недостаточно обоснованном определении перспективных направлений деятельности, в которых
кредитная организация может достичь преимущества перед конкурентами, отсутствии или обеспечении в неполном объеме необходимых ресурсов (финансовых, материальнотехнических, людских) и организационных мер (управленческих решений), которые
должны обеспечить достижение стратегических целей деятельности кредитной организации.

Управление рисками в условиях финансовой нестабильности
15

1.3. Классификация рисков компаний финансового сектора

Операционный риск — риск возникновения убытков в результате
несоответствия характеру и масштабам деятельности кредитной
организации и (или) требованиям действующего законодательства
внутренних порядков и процедур проведения банковских операций и других сделок, их нарушения служащими кредитной организации и (или) иными лицами (вследствие некомпетентности, непреднамеренных или умышленных действий или бездействия), несоразмерности (недостаточности) функциональных возможностей
(характеристик) применяемых кредитной организацией информационных, технологических и других систем и (или) их отказов (нарушений функционирования), а также в результате воздействия
внешних событий.
Риск потери деловой репутации кредитной организации (репутационный риск) — риск возникновения у кредитной организации
убытков в результате уменьшения числа клиентов (контрагентов)
вследствие формирования в обществе негативного представления
о финансовой устойчивости кредитной организации, качестве оказываемых ею услуг или характере деятельности в целом.

16
Управление рисками в условиях финансовой нестабильности

1. Финансовые риски в структуре рисков компании

Риски банковской деятельности

Подгруппа организационных рисков

Стратегический

Операционный

Потери деловой репутации

Подгруппа финансовых рисков

Правовой

Кредитный

Страновой

Депозитный

Ликвидности

Рыночный

Инвестиционный
Процентный
Валютный

Рис. 1.3. Риски банковской деятельности