Инновационный бизнес: венчурное и бизнес-ангельское инвестирование

МОСКВА

ИЗДАТЕЛЬСКИЙ ДОМ «ДЕЛО»

2014

О Б Р А З О В А Т Е Л Ь Н Ы Е  И Н Н О В А Ц И И

А.И. Каширин, А.С. Семенов

ИННОВАЦИОННЫЙ 
БИЗНЕС

Венчурное 
и бизнесангельское 
инвестирование

АКАДЕМИЯ НАРОДНОГО ХОЗЯЙСТВА ПРИ ПРАВИТЕЛЬСТВЕ РФ

О Б Р А З О В А Т Е Л Ь Н Ы Е  И Н Н О В А Ц И И

РОССИЙСКАЯ АКАДЕМИЯ НАРОДНОГО ХОЗЯЙСТВА 
И ГОСУДАРСТВЕННОЙ СЛУЖБЫ 
ПРИ ПРЕЗИДЕНТЕ РОССИЙСКОЙ ФЕДЕРАЦИИ

УДК 330.322.01 
ББК 65.263
      К31

ISBN 978-5-7749-0943-8
© ФГБОУ ВПО «Российская академия 
народного хозяйства и государственной 
службы при Президенте 
Российской Федерации», 2010,  2013, 2014

Каширин, А.И., Семенов, А.С.

К31         Инновационный бизнес: венчурное и бизнес-ангельское инвестирование: учеб. пособие / А.И. Каширин, А.С. Семенов. — М.: Издательский дом «Дело» РАНХиГС,  2014. — 260 с. — (Образовательные 
инновации).

ISBN 978-5-7749-0943-8
Учебное пособие знакомит с теоретическими основами и терминологией венчурного и бизнес-ангельского финансирования, практическими 
примерами осуществления инвестиционных проектов, процессом отбора 
инновационных компаний для инвестирования, навыками представления проекта инвестору и управления проинвестированными компаниями. Серьезное внимание уделяется бизнес-планированию и финансовому 
анализу эффективности венчурных и бизнес-ангельских инвестиций, задачам управления инновационной компанией от внесения инвестиций до 
«выхода» инвестора — продажи доли в проинвестированной компании с 
целью фиксации прибыли.
Для студентов иаспирантов Российской академии народного хозяйства и государственной службы при Президенте РФ и других российских 
высших учебных заведений, а также для слушателей курсов профессиональной подготовки, переподготовки и повышения квалификации.

УДК 330.322.01
ББК 65.263

«» 

ОГЛАВЛЕНИЕ

Предисловие ......................................................................................6
Введение  ........................................................................................11

Глава 1. Основы венчурного и бизнес-ангельского 
инвестирования .........................................................................14
1.1. Проблемы финансирования высокотехнологического 
бизнеса ....................................................................................14
1.2. Основные понятия и терминология индустрии прямых 
и венчурных инвестиций .......................................................19
1.3. Общие сведения о бизнес-ангельском и «посевном» 
финансировании ....................................................................31
1.4. Место венчурного и бизнес-ангельского инвестирования 
в цикле финансирования бизнеса. Высокие технологии 
как сфера приложения венчурных инвестиций ....................39
1.5. Устройство и функционирование венчурного фонда ............46
1.6. Финансовое моделирование деятельности 
венчурных фондов ..................................................................51
Контрольные вопросы и задания ......................................................61
Тесты ..............................................................................................61
Литература ....................................................................................63
Интернет-ресурсы ..........................................................................63

Глава 2. Опыт прямого и венчурного инвестирования в России. 
Государственно-частное партнерство .......................................65
2.1. Правовое обеспечение деятельности венчурных фондов 
в России ..................................................................................65
2.2. Финансовая поддержка наноиндустрии в России .................70
2.3. Общая характеристика прямого и венчурного 
инвестирования в России (статистические данные) ............74

Оглавление

2.4. Примеры успешных проектов: прямые инвестиции 
(private equity) в крупные компании на стадии расширения 
(«Пятерочка», «СТС Медиа»), венчурные проекты в сфере 
высоких технологий. Проекты бизнес-ангелов, венчурные 
инвестиции в технопарках .....................................................83
2.5. Мировой опыт поддержки и стимулирования венчурных 
и бизнес-ангельских инвестиций (США, Финляндия, 
Израиль, Великобритания) ....................................................97
2.6. Федеральные и региональные средства 
поддержки инноваций ......................................................... 103
2.7. Российская ассоциация прямого 
и венчурного инвестирования. Национальное 
содружество бизнес-ангелов ................................................ 106
2.8. Инфраструктура образования в венчурной 
и бизнес-ангельской сфере, подготовки 
инновационных предпринимателей. 
Специализированные издания ............................................ 109
2.9. Возможные направления развития сектора «посевного» 
инвестирования в России .................................................... 115
Контрольные вопросы и задания .................................................... 117
Литература .................................................................................. 118
Интернет-ресурсы ........................................................................ 118

Глава 3. Процесс поиска и отбора проектов для инвестирования. 
Представление проекта инвестору .......................................... 119
3.1. Процесс отбора проекта для инвестирования — deal flow 
и due diligence в венчурном фонде и бизнес-ангельской 
сети (ассоциации) ................................................................ 119
3.2. Представление проекта: резюме, бизнес-предложение, 
PowerPoint-презентация, устная беседа ............................... 129
3.3. Подготовка PowerPoint-презентации проекта для 
представления инвестору ..................................................... 135
3.4. Критерии отбора: продукт и рынок, бизнес-модель, 
команда проекта, интеллектуальная собственность ........... 140
3.5. Оценка стоимости инновационной компании. 
Определение доли инвестора ............................................... 151
3.6. Структура соглашения об инвестировании в компанию ........153
3.7. Особенности инвестиционного и финансового анализа 
в венчурном бизнесе ............................................................ 158

Оглавление

Контрольные вопросы и задания .................................................... 161
Тесты ............................................................................................ 161
Литература .................................................................................. 163

Глава 4. Взаимодействие венчурного инвестора и компании. 
Управление венчурным проектом ............................................ 164
4.1. Регистрация компании .......................................................... 164
4.2. Менеджмент компании начальной стадии развития ........... 170
4.3. Особенности бизнес-планирования в случае осуществления 
венчурного проекта. Составление смет и бюджетирование. 
Технико-экономическое обоснование проекта .................. 178
4.4. Командообразование ............................................................. 182
4.5. Продвижение продукта на рынок: маркетинг 
в инновационной сфере ....................................................... 184
4.6. Особенности проектов в сфере информационных 
технологий, биотехнологий и в машиностроении .............. 198
4.7. Особенности менеджмента интеллектуальной 
собственности в случае венчурного финансирования ....... 204
4.8. «Выход» инвестора из проекта .............................................. 206
Контрольные вопросы и задания .................................................... 211
Литература .................................................................................. 211

Приложения ............................................................................ 213
1. Практические задания по темам курса и методические 
рекомендации по их выполнению ....................................... 213
2. Методические указания по выполнению зачетного 
задания по теме: «Бизнес-планирование инновационного 
проекта ранней фазы с привлечением венчурных 
инвестиций» ......................................................................... 241
3. Тесты ........................................................................................ 244

Глоссарий ................................................................................ 251

Последние несколько лет в России происходят позитивные 
изменения государственной политики по отношению к сектору 
инновационной экономики. Государство провозгласило инновационное развитие одной из приоритетных задач развития страны, 
что было подкреплено практическими мерами. Были развернуты 
программы государственно-частного партнерства в финансовой 
и инфраструктурной сферах, создан ряд государственно-частных 
венчурных фондов, заработали институты развития — ОАО «Российская венчурная компания» (РВК) и ГК «Роснанотех», открыли двери технопарки и бизнес-инкубаторы. Оценивать результаты 
всего комплекса мер еще слишком рано, поскольку инновационное инвестирование, в особенности венчурное, — это отрасль 
с долгими сроками окупаемости. Однако первые достижения уже 
есть: по сравнению с началом 2000-х гг. количество получивших 
инвестиции проектов увеличилось, управляющие венчурными 
фондами приобрели опыт отбора проектов и оформления инвестиционных сделок. Коллективной инициативой частного бизнеса 
на инновационном поле можно считать структурирование бизнесангельского сектора, одним из серьезных игроков которого выступает НП «Национальное содружество бизнес-ангелов» (СБАР) — 
организация, которую представляют авторы.
Рассматривая развитие сектора инновационного и венчурного предпринимательства как единого комплекса, можно выделить 
два «узких места». Во-первых, это — неразвитость «посевных» инвестиций в России, несоответствие малой пропускной способности «посевного» сектора (бизнес-ангелов и специализированных 
фондов) многократно возросшим финансовым ресурсам венчурных фондов и государственных инвестиционных организаций, вовторых — недостаток квалифицированных специалистов.

ПРЕДИСЛОВИЕ

Предисловие

Бизнес-ангельский и «посевной» секторы в России невелики 
и поддерживают лишь ограниченное число проектов, тогда как 
венчурный капитал и связанные с ним институты развития располагают уже серьезными финансовыми ресурсами и способны 
поддержать больше проектов, чем та масса успешно прошедших 
начальный этап компаний, которые были профинансированы 
бизнес-ангелами и другими источниками «посевного» и «предпосевного» финансирования (например, Фондом содействия развитию малых форм предприятий в научно-технической сфере).
Что касается квалифицированных специалистов, то, несмотря 
на наличие в России высококлассных ученых, разработчиков, руководителей проектов, финансистов и маркетологов, в стране пока 
еще очень мало людей, разбирающихся в тонкостях венчурного и 
бизнес-ангельского инвестирования. Команде инновационного 
проекта и команде инвестора часто бывает сложно найти общий 
язык, стороны не понимают друг друга, и на этапе поиска инвестиций возникают проблемы с подготовкой бизнес-предложений 
в формате инвестора. Поэтому многие потенциально интересные 
сделки срываются на этапе переговоров. В США, в несколько меньшей степени, в ЕС венчурная и бизнес-ангельская сферы — это 
отдельная специализация, работники которой руководствуются 
своими «лучшими практиками», стандартами и критериями профессионализма, что позволяет свести данный риск к минимуму.
Решение этих проблем видится в двух плоскостях. В практической плоскости программы государственно-частного партнерства 
должны ускорить развитие сектора венчурных и бизнес-ангельских 
инвестиций. Наряду с уже существующими необходимо развивать 
«посевные» фонды, программы софинансирования совместно 
с бизнес-ангелами. В результате в России сложатся свои «истории успеха» и свои «лучшие практики» венчурного и бизнес-ангельского инвестирования. Реализация десятков и сотен проектов 
с сопутствующим им полным инвестиционным циклом от «входа» 
до «выхода» и сформирует пул грамотных специалистов, которые 
превратят развитие индустрии в самоподдерживающий процесс, 
создадут российскую «лучшую практику». Однако процесс можно 
ускорить посредством формирования системы подготовки кадров 
для инновационного и венчурного предпринимательства, передачи обучающимся специалистам знаний и терминологии предмета, 
лучшего мирового и российского опыта. Бизнесу вообще невозможно научиться без практики, но для достижения успехов в этой 
сфрере деятельности практику необходимо подкреплять теорией, 

Предисловие

знанием истории предпринимательства, типовых схем ведения 
бизнеса и «лучших практик».
Серьезным шагом на пути создания системы подготовки кадров 
стала организация двух-пятидневных семинаров-тренингов «Практика развития малого инновационного бизнеса», которые проводятся в рамках совместной программы ОАО «Российская венчурная компания» и НП «Национальное содружество бизнес-ангелов» 
(СБАР). Семинары нацелены на повышение компетенции участников инновационной сферы, прежде всего предпринимателей, 
разработчиков, инвесторов, представителей органов власти и инфраструктуры, и приобретение ими практических навыков. Не менее 
важным шагом представляется работа по развертыванию преподавания основ инновационного инвестирования в рамках программ 
высших учебных заведений, прежде всего программ MBA.
Настоящее учебное пособие в значительной мере направлено 
на решение изложенных выше проблем подготовки специалистов 
и одно из первых вводит «посевное» и бизнес-ангельское инвестирование в учебные программы вузов. Книга станет хорошим дополнением к пулу переводной литературы, выпускаемой в последние годы на русском языке.
Непосредственно касаясь деятельности ОАО «Российская венчурная компания», могу сказать, что данная книга будет полезна 
всем тем, кто хочет взаимодействовать с нами. Специалисты управляющих компаний венчурных фондов найдут в ней лаконичную, но 
четко структурированную информацию об особенностях закрытого 
паевого фонда особо рисковых (венчурных) инвестиций — формы, 
в которой создаются универсальные фонды с участием ОАО «РВК». 
Сотрудники компаний — венчурных партнеров, которые будут оказывать нам содействие по поиску и сопровождению проектов для 
Фонда посевных инвестиций ОАО «РВК», найдут в книге сведения 
об особенностях и критериях отбора проектов для инвестирования.
Данное пособие рекомендую для прочтения и изучения всем 
уже действующим и будущим специалистам в области венчурного 
и бизнес-ангельского (а также и любого другого) инвестирования, 
инновационного бизнеса, управления инновационными проектами. 
Авторам хочу пожелать успеха в нелегком, но почетном деле участия 
в создании методической базы и фиксации «лучших практик» инновационного инвестирования в России и успешной работы в этом 
секторе экономики.
И.Р. Агамирзян, к. физ.-мат. н., генеральный директор 
ОАО «Российская венчурная компания»

Предисловие

Настоящее издание представляет собой одну из первых удачных попыток создания учебного пособия по венчурному и бизнес-ангельскому инвестированию для программ «Мастер делового 
администрирования» (MBA). Особенно ценным является то, что 
авторами книги выступают практики, сочетающие теоретические знания и научно-экспертную работу с опытом работы в НП 
«Национальное содружество бизнес-ангелов» (СБАР), а также 
в инвестиционных фондах и инновационных компаниях. Основываясь на теоретических положениях и опыте, авторы попытались 
кратко, в пределах допустимого объема, охватить основные аспекты сферы венчурных и бизнес-ангельских инвестиций. И у них это 
получилось. В данном учебном пособии можно получить справку 
по наиболее актуальным темам: «Как подготовить проект к инвестициям», «Где найти инвестора и какие категории инвесторов 
присутствуют на рынке», «Какие существуют процедуры анализа 
венчурного проекта», «Каковы особенности управления инновационным проектом на стадии запуска». Наряду с теоретической 
и методической частью книга содержит кейсы, где на конкретных 
примерах рассматриваются характеристики инвестиционно привлекательных проектов венчурных фондов и бизнес-ангелов, особенности становления компаний в первые годы развития.
Общеизвестно, что управляющие венчурными фондами и их 
команда много времени тратят на анализ компаний, отсев непригодных к инвестированию проектов по причине фундаментальных 
недостатков бизнес-концепции и основных ее характеристик — 
продукта, команды, экономики. Изучив данное пособие, начинающие сотрудники управляющих компаний венчурных фондов 
смогут быстрее выявлять «убивающие сделку факторы» и находить 
в общем потоке сделок (deal flow) те немногие проекты, которые 
заслуживают инвестиций и поддержки.
К несомненным достоинствам пособия можно отнести стремление авторов показать отрасль венчурного и бизнес-ангельского 
инвестирование не как замкнутую узкоспециализированную нишу, 
«вещь в себе», а как неотъемлемую часть инвестиционной отрасли в 
целом: четко прослежена связь с прямым инвестированием на более 
поздних стадиях развития компаний (private equity), подробно излагаются базовые знания по корпоративным финансам и теории оценки инвестиционных проектов. Тем самым книга будет полезна и тем, 
кто работает или собирается работать в сегменте более «поздних» и 
менее рискованных инвестиций — инвестиционных банках, фондах 

Предисловие

прямых инвестиций, консалтинговых фирмах, особенно если работа находится на стыке этих отраслей и венчурного технологического 
бизнеса. Книга вводит в российскую практику преподавания управленческих дисциплин и вопросы, связанные с «посевным» финансированием, что повышает степень ценности данного пособия.
Методически правильным представляется стремление авторов 
описать уже стартовавшие механизмы государственно-частного 
партнерства в России в сфере венчурного и «посевного» финансирования, обращение авторов к аналогичному опыту других стран. 
Предпринята успешная попытка закрепить в учебном пособии для 
вузов опыт использования стандартной терминологии прямого, 
венчурного и бизнес-ангельского инвестирования (во многом заимствованной из англоязычной практики), уже активно используемой менеджерами в нашей отрасли. Это сделано в легкой и доступной для понимания форме, что позволит заинтересованным 
читателям сразу начать говорить на «языке инвесторов».
Издание данного учебного пособия станет еще одним шагом 
на пути формирования в России методик подготовки специалистов для инновационных компаний и венчурных фондов. Книга представляет собой лаконичное, но вместе с тем насыщенное 
и информативное издание, которое я как практик отрасли, мог бы 
рекомендовать слушателям MBA и специалистам для изучения, 
а руководителям профильных вузов и учебных программ — для 
включения в учебный план.
Авторам хочется пожелать дальнейшего развития материала, 
поскольку по мере развития венчурной индустрии в России и его 
законодательного и нормативного окружения учебное пособие будет нуждаться в актуализации, переработке и подстройке под меняющиеся рыночные реалии.
М.В. Шеховцов, к. э. н., управляющий директор венчурных 
фондов Allianz ROSNO 
Asset Management

Книга «Венчурное и бизнес-ангельское инвестирование» 
представляет собой учебное пособие для программ специальности 
«Мастер делового администрирования» (MBA) и программ профессиональной подготовки менеджеров и научных работников. 
Пособие написано на основе разработанного авторами учебнометодического комплекса по венчурному предпринимательству 
программы профессиональной переподготовки «Управление инновационным развитием отраслей и регионов» факультета инновационно-технологического бизнеса Академии народного хозяйства при Правительстве РФ.
Цели пособия — ознакомить читателей с теоретическими 
основами и терминологией венчурного и бизнес-ангельского 
финансирования, практическими примерами реализации инновационных проектов с привлечением венчурных и бизнес-ангельских инвестиций, с процессом отбора инновационных компаний для инвестирования. Приводятся сведения о методологии 
поиска и отбора инновационных проектов для инвестирования 
(экспресс-оценка венчурного проекта на основе его резюме), об 
особенностях устной презентации проекта. Внимание уделяется 
бизнес-планированию и показателям эффективности венчурных 
и бизнес-ангельских инвестиций, вопросам менеджмента инновационной компании от момента внесения инвестиций до «выхода» инвестора из проекта.
В рамках пособия подробно описываются юридические стороны осуществления венчурных инвестиций и формирования венчурных фондов в отечественном правовом поле, раскрываются 
механизмы поддержки венчурного предпринимательства со стороны государства и регионов, рассматриваются государственные 
программы финансирования инновационных проектов.
Структура пособия включает следующие основные темы.

ВВЕДЕНИЕ

Введение

1. Основы венчурного и бизнес-ангельского инвестирования: 
понятия, терминология, инфраструктура.
2. Опыт прямого и венчурного инвестирования в России. Государственно-частное партнерство.
3. Процесс поиска и отбора проектов для инвестирования. 
Представление проекта инвестору.
4. Взаимодействие венчурного инвестора и компании. Управление венчурным проектом.
Помимо текстов лекций материалы пособия включают в себя 
контрольные вопросы и задания, тесты, деловые кейсы с «историями успеха» инновационных компаний, привлекавших венчурные 
и бизнес-ангельские инвестиции.
Курс «Венчурное и бизнес-ангельское инвестирование» на базе 
предлагаемого пособия может быть встроен в программы подготовки управленческих кадров — программы МВА, профессиональной переподготовки и повышения квалификации, реализуемые 
Академией народного хозяйства при Правительстве РФ, и другими 
вузами, а также в краткосрочные программы повышения квалификации (40–48 часов) специалистов, занимающихся вопросами 
инновационного менеджмента, венчурного и бизнес-ангельского 
инвестирования. Книга может быть полезна начинающим инновационным предпринимателям, инвесторам (в особенности индивидуальным инвесторам — бизнес-ангелам) и тем, кто стремится 
стать таковыми в будущем.
За помощь в подготовке материалов, за советы, консультации 
рецензирование и содействие изданию настоящей книги авторы 
благодарят генерального директора ОАО «Российская венчурная 
компания» И. Р. Агамирзяна; управляющего директора венчурных фондов Allianz ROSNO Asset Management М. В. Шеховцова; 
генерального директора Агентства по развитию инновационного предпринимательства А. В. Кострова; сооснователя и одного 
из руководителей американской бизнес-ангельской сети Alliance 
of Angels г-на Артура Баганова; декана факультета инновационно-технологического бизнеса Академии народного хозяйства 
профессора В. Г. Зинова; исполнительного директора факультета 
инновационно-технологического бизнеса Академии народного 
хозяйства И. И. Кузьменкову, ректора Российской экономической 
школы (РЭШ), профессора С. М. Гуриева; президента ассоциации 
бизнес-ангелов «Стартовые инвестиции», заведующего кафедрой 

Введение

венчурного менеджмента филиала ГУ — ВШЭ в Нижнем Новгороде, профессора Э. А. Фиякселя; ректора МИРБИС, профессора 
С. Л. Савина; директора Центра венчурного предпринимательства 
«МИРБИС» Н. Г. Куракову; заведующую кафедрой экономики 
предприятия и основ предпринимательства экономического ф-та 
МГУ Н. П. Иващенко; профессора ГУ — ВШЭ И. И. Родионова, 
профессоров РЭШ А. П. Горяева, Н. А. Волчкову и С. С. Степанова; 
управляющего партнера Адвокатского бюро «Горемыкина, Цокол 
и партнеры» Е. Г. Горемыкину; исполнительного директора НП 
«Национальное содружество бизнес-ангелов» И. В. Пантелеева, 
заместителя исполнительного директора НП «Национальное содружество бизнес-ангелов» В. В. Стреналюка; директора по стратегическому развитию бизнеса корпорации Intel Ю. А. Французова; руководителя группы Microsoft М. Цыганкова; руководителя 
проектов по поддержке технологического предпринимательства 
Microsoft С. Еремина; ответственного секретаря ТПП РФ по инвестиционной политике Е. А. Баранова; генерального директора 
УК «НИКОР» О. Ю. Качанова, зам. генерального директора УК 
«НИКОР» Л. В. Позитурину, генерального директора ЗАО «Оптимизирующие компиляторы» А. Ю. Дроздова. Особую благодарность выражаем директору издательства «Дело» З. Савенковой, без 
которой издание книги было бы невозможным.
Немалую помощь в работе над книгой оказали инновационные инвесторы — руководство и сотрудники ГК «Российская 
корпорация нанотехнологий», ОАО «Российская венчурная компания», венчурных фондов под управлением УК «Альянс Росно», 
УК «НИКОР», УК «Тройка Диалог», Almaz Capital Partners, бизнесангелы В. В. Асадов, А. В. Галицкий, П. А. Черкашин, А. Ю. Головин, 
М. А. Александровский, сообщившие авторам множество интересных фактов из своей практики инвестирования в инновационные 
компании начальных стадий развития.